泸州老窖:阿尔法机会尚不明显,白酒板块贝塔机会仍存

行业分化式复苏,消费升级和品牌集中是实际动力。16年白酒行业并非整体性复苏,而是分化加剧,尤其表现为消费升级和品牌集中推动份额向行业龙头加速集中。

五粮液提价尚难言成功,国窖1573跟踪提价需谨慎。本届管理者对国窖1573的价格决策很谨慎,认为虽五粮液连续提价,但需要观察旺季实际消化才能判断提价是否真实被市场接受,故国窖1573在此之前不会动。

我们的看法与管理层不谋而合。值得关注的是,管理层正对国窖产品进行分层,比如重新打造中国品味、对国窖1573按年份定价,这些细分消费者的动作符合当前行业需求,与茅台订制酒有异曲同工之妙。

公司仍在调整中,趋势并非如此一目了然。产品端看,博大为主体的中低档产品瘦身效果对报表冲击16年正加速体现,中档窖龄30年出货量16年同比不会增长。好的方面是国窖、特曲处在了回升期,但斜率可能低于多数人想象。销售体系看,四总三线一中心框架有了,但仍需要落地,包括外部正在扩张经销商;内部则迅速补充销售人力,16年4月30日已达3400人,预计16年底达到6000人。竞争端,前端市场竞争在加剧,预计投入加大会导致利润率下降,上升至少要等到17年了。

增发意愿强,筹资实际并不难。两方面,一是社会机会成本大幅下降背景下,即使静态评估,老窖拥有的品牌资源和估值水平对长久期资金也有吸引力;二是客观评价,以老窖的资质,各渠道融资体系都很通畅。

下调16、17年业绩预测,可享受白酒板块贝塔,个股阿尔法短期尚不明显。下调16-17年EPS预测约15%、17%至1.06、1.20元,同比+0.6%、+14%,动态PE为22.6、20倍。消费升级迭加品牌集中,白酒板块龙头稳定增长前景明确,当前估值水平低,中长期隐含回报率仍高,继续看好。

老窖调整节奏稍慢于行业,组织、业务结构也更复杂,短期看个股阿尔法机会尚不明显。综合,暂维持“中性”评级。

风险提示:烈性酒政策变化。