桐昆股份:涤纶供需改善,业绩有望大幅提升

公司是国内涤纶长丝行业龙头企业,目前已形成“PTA—聚酯—纺丝—加弹”一体化产业链格局,产品包括涤纶POY、FDY、DTY、涤纶复合丝四大系列一千多个品种。公司现已具备年产350 万吨聚合、400 万吨涤纶长丝和150 万吨PTA 产能,涤纶长丝产能和产量均为行业之首。2015 年公司涤纶长丝销量298 万吨,国内、国外市场占有率分别达到12%和8%。

PTA-涤纶产业链供需格局改善。2015 年国内PTA 供需格局有明显改善,PTA 产量约3033 万吨,名义产能4700 万吨左右,由于部分工厂停产以及落后小产能退出,实际开工率接近90%的历史较好水平,且2016-2017 年新增产能少(预计不超过400 万吨)、拟退出产能较多(2016-2017 年预计退出产能超过1000 万吨);国内前三大生产厂家占总产能比例超过50%,行业有望摆脱无序扩张导致的长期低迷。涤纶长丝行业2015 年需求增长8%,未来几年仍有望保持6%-8%的需求增速;同时,自2011 年下半年行业陷入长期低迷以来,行业新增产能较少(2015 年不到200 万吨,2016 年预计不到100 万吨),落后产能正在逐步退出,行业洗牌完成后,业内优势企业有望巩固竞争优势。

一季度业绩大增,期待旺季更靓丽。2015 年上半年开始公司业绩开始复苏,三四季度受到原油价格大幅下跌以及汇率大幅波动影响,导致全年业绩低于预期。2016 年一季度公司实现营业收入48.6 亿元,同比增长0.58%;实现归属于上市公司净利润1.56 亿元,同比增长53.4%;每股收益0.16 元。一季度业绩增长主要得益于原油价格触底反弹底价库存升值以及三月份后需求回暖,其中3 月单月净利润超过2 亿元;单季度销售毛利率和净利率分别达到8.85%和3.24%。

二三季度为行业传统旺季,在原油价格企稳、行业供需格局改善情况下,全年业绩有望大幅增长。

产业链一体化未来仍有亮点。长丝方面,恒腾二期年产30 万吨差别化纤维项目、恒瑞厂区年产38 万吨DTY 项目、恒邦二期年产30 万吨差别化纤维项目等将陆续投产,公司也在关注能带来业务互补的并购;PTA 方面,嘉兴石化二期年产120 万吨PTA 项目将于2017 年三季度末投产;上游炼化方面,公司拟参股(持股20%)舟山一体化炼化项目(规划4000 万吨/年炼化产能,一期2000 万吨/年)。

涤纶产业链供给侧的收缩将推动行业复苏和盈利持续回升,我们预计2016-2018 年公司实现每股收益分别为0.79 元、1.08 元和1.27 元。

对应PE 分别为16 倍、12 倍和10 倍,给予“增持”评级。

风险因素:油价、汇率大幅波动,涤纶长丝需求不及预期。