债市日评:担忧被证伪,利好被证实

也谈城投债提前偿还:担忧被证伪,利好被证实。

周四14宣化北山债和14海南交投MTN001相继发布公告,取消此前拟召开的债券持有人会议,提前偿付事件结束。此前在4月债市情绪欠佳时,上述两个发行人发布的召集债券持有人会议审议表决提前偿付公告曾引发投资者对城投债估值风险的担忧。

几个思考:1、召开债券持有人会议审议表决提前偿付事宜≠按面值提前偿付将实现。

虽然债券持有人会议的决议并不一定能得到发行人认可,但是在提前偿还事件中,债券持有人仍有议价的权利。今年年初13泰华信PPN001的提前兑付经历可以参考:发行人和持有人经过多次沟通,最终按照多支付8个月的利息兑付:2016年1月14日,泰州华信药业投资有限公司发布《关于拟提前兑付13泰华信PPN001的公告》,称泰州市财政局拟使用江苏省2015年发行的第三批地方政府债券资金提前偿还泰州部分高成本的存量债务,其中包括发行人的2013年度第一期非公开定向债务融资工具。根据泰州市财政局要求,并经公司董事会审议表决,发行人拟申请提前兑付定向工具。

民生银行作为召集人,定于2016年1月27日召开“13泰华信PPN001”持有人会议,审议表决《关于泰州华信药业有限公司提前兑付“13泰华信PPN001”的议案》。

第一次持有人会议(2016年1月29日)。

会议审议了《关于泰州华信药业投资有限公司提前兑付“13泰华信PPN001”的议案》以及《关于按照持有人会议公告日的中债估值104.34元/张回购“13泰华信PPN001”的修订议案》。

议案1全部反对,议案2一个持有人投赞成票,但占比仅20%,最终议案2也未通过。

第二次持有人会议(2016年3月15日)。

会议审议了《关于泰州华信药业投资有限公司提前兑付“13泰华信PPN001”全部本金并支付自2015年12月16日至2016年11月16日期间相应利息的议案》。

全票通过。

2016年3月17日,公司发布提前兑付公告。可兑付金额=“13泰华信PPN001”持有金额*(1+8.5%/365*336)=107.8(当天中债估值为105.5元)。

2、用政府资金偿还债券的共同点:高票面利率。

虽然目前案例较少,但是涉及的三个债券的情况与此前投资者寻找纳入政府债务的逻辑匹配度不高,反而是它们在当地存量债务中票面利率高的特征是共同点。

逻辑不符表现在:(1)14海南交投资金用途是偿还银行贷款和补充营运资金,为中期票据,债券融资资金并未用于投资建设。

(2)13泰华信PPN001为私募债。

3、地方政府债大规模发行有效降低了地方政府融资成本,利好城投债被证实。

2015年以来地方政府置换债的发行,低成本大规模资金融入增强了地方政府偿债能力,导致提前偿付方案的提出,城投债的低估值逻辑得到验证。

3月底以来随着债市调整,城投债调整略多,在看好二季度债市的前提下加仓城投信用债为上策。

利率品市场观察。

周四债市交投活跃,160210在3.36%到3.41%之间反复成交,投资者情绪进一步好转。当天海外方面有重要消息,4月美联储议息会议宣布维持利率不变,日本央行则意外维持货币政策不变,不过这两个消息对国内债市影响较小。

另外,周四有一则关于就业的新闻:“从相关的政府部门了解到,经济下行的压力正在向就业端传导,目前就业与失业率都在可控范围内,但2、3月份调查失业率呈现逐步上升趋势,具体表现为农业户籍人口的失业率上升,以及短期失业人员比重较大,其中,去产能行业用工减少是一个重要因素。”通常来说就业指标滞后于经济,2016年我国又把供给侧改革作为重点,所以就业状况的恶化的确会加快。而考虑到就业已经超越GDP目标成为本届政府更看重的经济指标,那么就业恶化也将成为货币政策放松的一个推手。

4月以来,货币市场资金面有所收紧,但是央行通过大量的公开市场投放进行了暂时对冲,并未降准。我们认为这种情形在5月延续难度很大,5月依然有降准的必要。首先,和4月一样,5月仍是税收清缴的大月,这个途径消耗的基础货币保守估计在3000亿;其次,时点上,5月经济增长和通胀数据对货币政策的制约应该小于4月。

转债市场观察。

1、汽模转债:天汽模发布一季度业绩报告称,报告期内,归属于母公司所有者的净利润为1978.28万元,较上年同期增10.83%;营业收入为4.01亿元,较上年同期增31.31%。

国债期货以及相关衍生品市场观察。

5年期主力合约TF1606开于100.570,收于100.670,结算价100.680,最高100.720,最低100.535,涨幅0.14%,振幅0.18%,成交7211手,其中外盘3930手,内盘3281手,持仓量14649手。较前一交易日,合约收盘价上涨0.130,结算价上涨0.150,成交量下降387手,持仓量下降769手。另外,10年期国债期货主力合约T1606上涨0.26%。

今日央行公开市场进行1100亿元人民币七天期逆回购操作,考虑到今日2600亿元逆回购到期,公开市场净回笼1500亿。虽然公开市场持续净回笼逾千亿元,但并无碍银行间市场资金宽松格局。一级市场方面,进出口银行招标增发的3年、5年和10年固息债,中标收益率分别为3.0920%、3.2772%和3.5750%,整体定位较二级市场偏低。二级市场方面,市场情绪渐归平复,现券收益率小幅回落1-2BP。国债期货延续强势,但与上个交易日相反,近月合约走势强于远月合约,5和10年涨幅对应收益率下行4BP。