古井贡酒:预收账款创新高,外延成长空间较大

报告摘要:

事件:2015年公司实现营业收入52.53亿元,同比增长12.96%,归属于上市公司股东的净利润7.16亿元,同比增长19.85%,EPS为1.42元,加权平均净资产收益率15.91%,利润分配预案为每10股派发现金红利1元(含税)。2016Q1实现营业收入18.43亿元,同比增长10.57%,归属于上市公司股东的净利润3.44亿元,同比增长13.41%,EPS为0.68元,加权平均净资产收益率6.90%。

毛利率稳步上升,预收款创新高,增长潜力大:受益于行业回暖及消费升级,2015年公司吨酒价格为7.13万元/吨,同比增长5.01%,毛利率上涨趋势明显,2015Q4同比大增7.81个百分点至74.05%,2016Q1毛利率水平继续上升,同比增加4.36个百分点至74.36%;2016Q1预收款项达9.9亿元,同比增加65.86%,业绩蓄水池创历史新高。

销售费用增长拉动业绩上升:安徽省内白酒市场竞争非常激烈,本地品牌靠大力投放费用来增加业绩的特点较为明显。公司2015年销售费用为15.58亿元,同比增长19.44%,2016Q1销售费用继续上涨,同比增加24.46%,考虑到公司正在发力省外市场并持续加大广告宣传力度,预计未来销售费用还会继续增加,推断2016年销售费用率将维持在30%左右。

华中市场增长强势,外延收购拓展省外空间:2015年,安徽市场继续深耕,并启动河南市场,华中地区销售额同比增长22.11%,占比提升6.34个百分点至84.43%。公司收购黄鹤楼打开外延扩张空间,黄鹤楼酒业产品销售以湖北为核心,目前拥有武汉、咸宁、随州三大基地,公司强大的深度分销模式和市场能力运用于湖北市场后,有望激发协同效应。

盈利预测与投资评级:我们预计公司2016-2018年EPS分别为1.66元、1.93元、2.24元,对应PE分别为23倍、20倍、17倍,考虑到公司业绩增长稳健并且外延扩张加速,首次覆盖,给予“增持”评级。

风险提示:行业竞争加剧;收购不达预期