大禹节水投资逻辑再思考:立足于节水,又将超越节水

去年10月份我们率先关注并跟踪大禹节水,就是看准了我国农田节水行业的机遇,以及公司作为行业龙头的优势地位和广阔的成长空间。今年1月26日发布第一篇报告以来,我们先后发布了10篇以上的报告对大禹节水的投资机会进行了分析,并在3月初出具了公司的深度报告对公司的投资机会进行重点推介。从3月我们出具深度报告重点推介以来,公司股价已累计上涨近60%,而同期创业板指数仅上涨15%。再此,我们再将大禹节水的投资逻辑进行详细阐述。

公司的滴管产品不仅仅能够实现节约用水,而且可以实现水肥一体化,节约肥料,提升水肥利用效率,提升农作物产出,具有较好的经济性。我们一直认为,节水行业的成长需要政府的扶持,而且政府的扶持是行业成长的重要推动力,但是如果滴管、喷灌等设施本身不具备经济性,那么注定难以持久,市场也难以做大。我们在之前深度报告中阐述,喷灌和滴管的每亩成本约400元左右,但是其通过节水、节肥、节地、增产所能贡献的经济效益则可达到600元左右,对于一些经济作物更可达千元以上,乃至数千元的经济效益。我们认为节水的经济性是行业发展的根本,这决定了未来我国下游土地规模化经营之后,农户个人在无政府支持之下也会采用公司的节水设备。

政府政策扶持力度加大、水价改革、土地流转将成为行业发展的重要力量,厄尔尼诺次年可能存在的干旱风险也会对公司产生催化。政府用于小型农田水利设施建设的投资增速加快,2014年达到378亿元,较2013年增长55.36%。从量上来看,按照规划,十三五期间将新增1亿亩以上的高效节水农田,年均2000万亩。目前中央在力推的水价改革将推动农业用水价格提升,从而提升节水农业的经济效益,利于行业发展;土地流转改革的推进将促进我国农业生产的规模化,而连片成方的规模化农地极有利于节水农业的发展。今年是厄尔尼诺次年,南方偏涝的行情已经比较明确,北方目前依然会存在较大的干旱风险,一旦发生,对公司业务和股价都会起到一定的催化作用。

行业扩容、区域市场扩张、海外市场放量将带来公司业绩高增长。根据我们测算,“十三五”期间,农田节水行业的市场规模将达到400亿元,而15年公司的营收不足12亿元,成长空间非常大!之前几年,公司不断加大子公司的全国布局,在西南、华北、东北都设立了子公司,并拓展了数百家连锁加盟店。目前,公司主要区域市场的渠道布局已经形成,在当下节水行业爆发之时,正是公司的收获之日,从15年和16年一季度来看,西南市场已经开始放量,我们认为东北和华北市场也很快将放量,带动公司业绩快速增长!此外,公司海外业务增长迅猛,13年营收仅519万,到了15年就达到2800多万,从订单来看,14年有4000万多,15年达到8000多万,我们预期16年海外营收将超过6000万,有可能逼近一个亿!

黑枸杞项目在2018年放量,将贡献近9000万以上的利润,业绩弹性巨大。黑枸杞营养价值高,目前市场售价极高。公司16、17年可实现大田3万亩的种植,我们预期18年可以实现55万公斤的干果,贡献9000万以上的利润。 定增夯实公司成长基础,降低财务费用支出。去年12年,公司定增通过核准,预期五月份就会完成发行。公司定增项目主要用于喷灌生产线建设、连锁加盟店拓展、黑枸杞项目以及偿还银行贷款。我们认为,喷灌生产线的建设有利于公司拓展东北、华北等大农市场,提升公司业务发展空间;连锁加盟店的扩张能够继续完善公司渠道,夯实公司发展平台,为未来公司业务衍生打下基础;黑枸杞项目的推进极有可能再造一个利润增长点;偿还银行贷款将大幅降低公司财务费用,进一步释放公司业绩。

公司通过并购或合作的方式进入智慧水利及农村生活水利的战略路径明确,打开公司成长空间。目前我国农田的节水农业依然处于自动化阶段,而美国、欧洲、以色列等发达国家的节水农业已经步入信息化阶段。智慧水利可以通过对土壤、气候、作物等数据进行采集和分析,对农作物进行精准灌溉和施肥,从而更有效的提升水肥利用率和农作物产量。在此基础上可以实现农业数据的搜集和处理,衍生出农业大数据业务。目前,公司已经和以色列耐特费姆在内的多家公司有接触,并达成了初步的合作意向。我们认为,公司通过并购或合作将国外先进的技术嫁接到国内的广阔市场,不仅具有切实的可行性,而且具有很高的经济价值!

超越节水,未来公司可发展路径除了智慧水利+农业大户数,还可以拓展农资销售、农田水利工程运营商。公司目前拥有数百家连锁加盟店,依托这些渠道,公司不仅可以给下游规模化用户提供农田水利服务,而且可以提供如水溶肥、水溶药等农资产品,打造农资供应平台,拓展公司业务领域和盈利空间。从目前中央所推行的农田水利多方投入机制来看,公司在云南陆良进行的PPP模式运作的农田水利工程具有很强的复制性,通过该模式,公司并不是获取一次性的收入,而是获得农田水利工程的运营权,获取后续的运营和服务收入,转化为农田水利工程的运营商。

大农服,公司有很强的优势!我们一直认为随着下游土地流转的推进,农业规模化将成为未来的经营趋势,综合农业服务将成为农资企业、农服企业的重要发展方向。根据我们的观察,目前种子、化肥、农药等农业公司均在积极布局农业综合服务业务。我们认为,目前农服尚处于跑马圈地的阶段,谁能够获得更多的下游规模化主体,谁就能够在未来获得更多的业务空间。大禹节水拥有400多家连锁加盟店,并在推行其PPP模式下的农田水利工程业务,我们认为与种子、化肥、农药企业相比,公司所经营的农田水利工程对于下游农户的粘性更强,公司农田水利工程所能够覆盖的农户极有可能成为公司未来发展大农服的主体客户群!

我们认为,在18年,大禹的合理估值也需在35-40倍以上。我国农业处于重要的变革机遇期,农业技术类公司面临着良好的发展机遇和广阔的市场空间,从目前A股的农业类公司估值来看,普遍较高。目前,农林牧渔行业整体估值也在40倍左右,种子公司普遍在40倍以上。考虑到大禹节水的行业高成长性,以及公司目前所处的市值区间,我们认为公司即使在18年实现3个亿利润时,也能给到35-40倍的估值,市值达到100亿以上。

我们认为,公司主营增长确定,黑枸杞具有巨大的盈利空间,给予推荐评级。公司主营业务高速成长确定,未来黑枸杞有望贡献较大的盈利弹性,不考虑定增摊薄和并购,公司16-18年实现每股收益0.40、0.57和1.07元,对应当前18.55元股价,市盈率分别为46、33和17倍,三年有翻倍空间。

风险提示:1、国家土地流转改革推进不及预期;2、国家产业扶持政策发生变更;3、行业竞争加剧。