中国绿宝:打造食用菌全产业链

报告摘要

处于快速增长期,调整后纯利同比增加37.5%。公司去年收入约为762.12百万元人民币(下同),同比增加39.7%。受益于年内新增的杏鲍菇产能贡献,杏鲍菇销售收入增长48.98%至97.601百万元,而由于草菇种植的面积增加了4.1倍至160.8万平方米,蘑菇及草菇收入增长38.29%至67.34百万元。去年10月属下香港公司新增了食品贸易业务,令海外收入增加23.7倍至73.7百万元,抵销了罐头食品和其他加工食品收入下降25.7百万元的影响。计入生物资产公允价值后杏鲍菇毛利率从42.2%上升至42.4%;蘑菇及草菇毛利率从54.4%下降至43.1%,主要由于外购原材料增加;罐头食品毛利率从17.8%上升至20.8%;其他加工食品毛利率从9.9%上升至11.6%;剔除上市费用以及以权益结算股份为基础之付款之影响,纯利约256.73百万元。

深具规模和成本优势,领先食用菌的工厂化培植。公司为中国杏鲍菇的第一生产商,蘑菇第七大生产商,拥有庞大经销及销售网络,通过全国130余个客户和经销商,销售产品到中国19个市及全球50个国家和地区,去年销售网络更扩展至安徽、湖南、湖北等周边省会。此外,公司具备垂直一体化、多菌种的深加工和独有的优质菌包人工化培植能力,能较同业更快地提升产出以抢占市场。透过外包种植工序,及采用杏鲍菇的种植废料作为种植蘑菇及草菇的原材料,公司建立起卓越的成本优势。

以扩产、并购扩大收益,开发新食用菌及大健康产品市场。公司将透过自建产能及并购,工厂化培植其他菌种,藉以提升销量及市占率。此外,公司将增加自营销售点和商超渠道,以提高销售。预计今年扩产后,杏鲍菇的年产能将提升约32%至32.2百万公斤,而蘑菇及草菇的年产能将维持在约8.8百万公斤。公司亦计划推出高附加值(毛利率超过70%)的保健产品,如具保肝、护胃及提高人体免疫力功能的鹿角灵茶、肝宝胶囊、虫草玛卡胶囊、灵芝孢子王胶囊,今年将开始销往日本、新加坡、东南亚和中国市场。

预测盈利复合年增长20.4%,给予目标价5.17港元。我们预测公司2016/2017/2018年的每股盈利为0.57/0.73/0.86元,即盈利复合年增长20.4%。香港同业的2016年预测平均市盈率介乎5.5-27.9倍,但由于公司的市值较小,上市时间较短,以及扩产进度具有不确定性,因此我们保守给予7.5倍市盈率,目标价定为5.17港元,评级为买入。考虑并购、新食用菌和保健产品的潜在贡献,我们认为公司的估值有很大的提升空间。

风险提示:食用菌需求和售价下跌;生物资产公平值收益减少。