近期货币市场波动点评:MPA阶段性冲击,中期无虞

事件:

3月下半月以来,资金利率出现回升,货币市场资金面趋紧。

点评:

宏观审慎( MPA)影响初现,银行体系或收缩融出资金规模。2015年底,央行宣布自2016年开始,将差别准备金动态调整机制升级为宏观审慎评估体系( MPA),2016年1季度即为MPA新政的首个考核期。相较于此前的差别准备金动态调整机制,MPA对于银行信贷考核的最主要变化就是将合意贷款的定义由狭义信贷调整为广义信贷,后者除传统意义的贷款外,还包括证券及投资,甚至同业拆放和回购协议。在1月信贷社融猛增的情况下,部分金融机构的合意广义贷款可能超限。在广义贷款中,最便于进行规模调整的就是证券投资和同业拆放,这可能导致了商业银行减少货币市场融出规模,从而成为引发货币市场资金紧张的导火索。

不过,央行货币投放滞后可能才是资金趋紧的根本原因。2015年12月以来,外汇占款下降超15000亿,而央行在此期间仅降准一次应对,虽然春节前央行通过逆回购、MLF、SLO等投放了超过20000亿的资金,但节后已陆续收回超万亿(右图),考虑到1月信贷猛增至2.5万亿(社融更是高达3.4万亿)对基础货币的消耗,银行体系超储率应已降至较低水平。而从3月下半月资金利率的波动看,资金利率对央行投放的依赖也明显加大,货币市场内生资金供应明显趋紧。

流动性展望:稳定中微幅波动。在度过一季度考核时点后,银行在应对MPA考核上也将更具经验,MPA考核对资金面的冲击也将逐渐平滑,对资金利率的干扰将有所下降;另一方面,央行对于稳定短期利率的态度短期内应该不会改变,至少在经济数据明显企稳回升前仍将维持,1-2月的各类数据回暖并不足以动摇央行的利率政策。鉴于3月1日央行已实施一次降准,过于频密的降准容易导致市场误读,造成过于宽松的预期。因此我们判断,央行近期或仍将通过OMO等形式投放短期流动性稳定货币市场利率而在4月下旬5510亿的MLF资金到期前将可能再次降准来投放长期流动性,并对冲中短期到期资金。考虑到央行公开市场操作较市场变化可能存在一定的滞后性,货币市场资金利率短期内或将维持稳定中微幅波动的态势。

MPA目前来看对利率债有利而无弊。广义的信贷考核使得商业银行通过“影子”银行进行货币派生的规模受到限制,为避免不必要的处罚,银行体系对广义信贷的规模控制可能更趋谨慎,特别是3月末对广义信贷的控制可能将更加严格,从而抑制债务和信用的再度扩张,这无疑对利率债利好,而非利空。