森马服饰:休闲服及童装齐发力,稳健成长的低估值优质白马

15年业绩增长23.5%,Q4暖冬季仍表现强劲

公司2015年实现营收94.54亿元,同比增长16.1%,归母净利润13.5亿元,同比增长23.5%,折合EPS0.50元,扣非净利润增长25.2%,与此前业绩预告一致;Q4营收同比增长17.9%,净利润增长23.6%,在Q4终端消费环境不振及暖冬等不利因素背景下,收入及利润端增长仍表现强劲,突显品牌稳健经营实力。15年全年来看,盈利能力继续稳步提升,净利率同比提升0.8pct至14.2%,受益于休闲服毛利率提升2.8pct,以及童装收入占比超过40%,毛利率同比提升0.6%至37.7%,另外期间费用率同比上升1%,主要系部分刚性费用增加所致。截至15年底存货近16亿,主要系冬装新品上市后的正常性库存增加,随Q1天气转冷将有利于冬装产品销售。此外,公司账上现金保持充足(近49亿),资产质量较高。

休闲服及童装齐发力,全渠道布局持续深入

公司休闲服15年延续向好势头,收入增速达10.3%,同比提升5.6pct,外延逆势扩张继续,门店规模预计净增100家以上,渠道经营质量亦显著改善。在上游优质供应商资源整合提速,以及休闲服行业分化加剧背景下,森马品牌有望巩固龙头地位,持续受益品牌集中度提升趋势。与此同时,受益外延与内生同步增长,公司童装业务收入增速达24.8%,随着二胎政策全面放开,童装市场延续高景气度,未来两年童装业务20%以上增势仍有望持续,同时新品牌马卡乐专注0~7岁婴幼童,将独立于巴拉渠道模型获得较快发展,未来潜力可期。另外,公司加大对互联网投入,预计电商业务同比近翻番,新品占比继续提升,目前电商团队已超800人,未来在森马/巴拉巴拉基础上,以哥来买为代表的互联网新品牌将逐步发力。

风险提示

终端消费环境持续低迷;新开店力度不及预期。

长期看好公司发展潜力,维持买入评级

公司核心竞争优势突出,内部激励完善,在休闲服与童装领域已构筑起宽护城河,持续受益大众化品牌集中度提升趋势,未来2~3年收入15%+、净利润20%+增长确定性高。公司公告拟向集团转让亏损资产育翰上海49%股权,彰显管理层稳健经营思路。我们长期看好公司发展潜力,有望向国际领先多品牌服饰集团迈进。预计公司16~18EPS0.62/0.75/0.90元,对应16年PE17X,维持买入评级。