紫金矿业:海外收购突破显露国际矿业巨头雏形,维持公司“推荐”评级

1.事件

紫金矿业发布2015年年报,公司2015年实现营业收入743.04亿元,同比增长26.45%;实现归属母公司股东净利润16.56亿元,同比减少29.40%;实现每股收益0.08元,同比减少27.27%。

2.我们的分析与判断

(一)金属价格持续走低腐蚀公司盈利能力

报告期内,美元进入加息周期预期强烈美元走强以及中国经济下行压力增大,致使大宗商品进入熊市,金属价格出现崩溃式下跌,其中2015年上海黄金交易所黄金主品种均价较上年下跌5.75%;沪铜均价同比下跌17%,沪锌均价同比下跌4.4%,创下2008年以来的新低。而金属价格的连绵跌势也传导至公司主要的金属产品价格均出现下跌(公司矿产金、冶炼加工金、矿产铜、冶炼铜、矿产锌、冶炼锌单价分别同比下跌7.35%、5.71%、16.71%、11.78%、4.48%),这使公司在行业低迷周期加强成生产本控制取得明显成效的情况下(除矿产锌外其余金属生产成本皆出现下行,其中矿产金、冶炼加工金、矿产铜、冶炼铜、冶炼锌单位成本分别下降5.79%、5.63%、5.21%、17.28%、2.98%,矿产锌单位成本上升8.30%),其公司综合毛利率仍同比下行4.94个百分点至8.47%(不含冶炼加工综合毛利率同比下行6.29个百分点至38.03%)。

(二)产销规模持续增长难抵金属价格大幅下跌

尽管报告期内公司产销量持续放量,黄金产量同比增长55.65%(矿产金产量同比增长10.18%,销量同比增长5.50%;冶炼加工贸易金产量同比增长67.90%,销量同比增长68%);铜产量同比增长10.92%(矿产铜产量同比增长8.55%,销量同比增长10.47%;冶炼铜产量同比增长12.31%,销量同比增长10.07%);锌产量同比增长38.76%(矿产锌产量同比增长105.85%,销量同比增长83.82%;冶炼锌产量同比增长7.13%,销量同比增长4.94%)。但金属价格的萎靡,以及铁精矿滞销与部分资产减值计提,导致了公司盈利能力的下降,侵蚀了公司产销放量所带来收入增长质量,使其销量的增长不足以抵消价格下跌引发的利润减少,造成公司2015年在营业收入同比上升26.45%的情况下,其业绩仍然有29.40%的下滑。

(三)海外收购取得重大突破,国际化矿业巨头雏形显现

报告期内,公司逆周期利用全球有色金属行业低迷的机会,进行海外外延并购,完成了对巴布亚新几内亚在产金矿波格拉金矿与刚果金世界级大型未开发铜矿卡莫阿铜的收购,按权益分别获得黄金资源量157吨、铜资源量1,057万吨,大幅提升了公司保有高品质金铜资源储量和黄金产能(其中黄金资源储量增加11.7%;铜资源储量增加68.5%)。

我国资源禀赋较差国内金属储量较少,而我国又是全球大宗金属第一需求大国的现实,将使海外矿山资源收购、国际化发展,成为我国有色金属企业晋升为国际矿业巨头的必由之路。

在大宗商品周期底部,公司稳健推进国际化,连续进行海外矿山收购,逆周期外延增强优质资源资产储备,增厚自身内力,有利于公司形成低成本扩张的全球竞争优势,为公司在未来大宗商品新周期成为国际矿业新巨头打下坚实基础。

3.投资建议

尽管2015年大宗商品陷入低估,金属价格持续低迷,拖累了公司业绩。但公司在行业不景气时仍逆周期海外收购增厚自身资源储备,明确国际化发展的部署,显示了其长远的战略眼光与强大的资本运营能力,初显成为国际矿业巨头的雏形。进入2016年全球市场波动加剧,黄金避险价值凸显,配置意义提升;而铜、锌价格也已跌至底部,在成本支撑、“供给侧”改革催化下随时将出现发弹。我们预计公司2016、2017年EPS为0.12、0.16元,对应2016、2017年PE为27x、20x,维持“推荐”评级。

4.风险提示

1)宏观经济下行压力大,下游需求大幅萎缩;

2)大宗商品价格出现大幅下跌;

3)海外矿山收购与开发遭遇政策、政治风险。