银泰商业:O2O狂飊,零售逆风向前

核心利润同比上升6.4%,零售经营效益改善抵销同店销售增长放慢影响。去年联营零售/直营零售/租金毛收入同比增长3.1%/8.5%/67.8%至139.9/18.1/9.1亿人民币(下同),同店销售轻微增长0.5%,零售净收入同比增长12.3%至51.5亿人民币,直接销售和联营的综合毛利率约为16.9%,大致稳定,部份成熟门店的毛利率甚至略有上升。由于部份新店于14年下半年开张,导致去年百货公司的租金开支增加32.3%。在加强经营开支控制下,员工开支升幅2.6%,营销开支减少18.8%,购物中心的经营利润增加1.4亿,经营利润率由-7.5%提升至5.2%;百货店的经营利润增加2.7%,经营利润率只轻微下跌0.4个百分点至25.8%;综合零售经营利润增长19.5%至10.1亿。虽然物业发展收入和经营利润分别减少9.1%和77.5%,但整体净利润增加17.5%至13.2亿元,核心利润同比上升6.4%至8亿元。

O2O业务快速壮大。以喵街、喵货、喵客、西选、集货、InJunoir、意选和集货构成的O2O业务系统收入3.1亿占比6%,2015年新开的西选、集货、InJunoir收入65百万元,平均月坪效达到1,662元、4,323元、3,176元,意选GMV达2.8亿元,公司预计O2O业务今年的收入贡献将逾10%。目前,已有约580个银泰线下品牌在在线销售,公司将于2016年与更多淘品牌合作,以在实体店内出售。

新店坪效及亏损逐步改善,增加租赁面积比例提升租金收入。于2013-2015年的17家新店联营和直营销售贡献占10.1%,亏损减少至约3.3亿,我们的计算显示可比新店同店销售增长25.8%,显着高于整体0.5%的同店销售增长。2015和2014年的新店平均月坪效为38和210元,而2013年的新店平均月坪效已提升至949元,我们估计2-3年内可接近目前全部门店平均月坪效1,505元的水平。我们注意到2015年的新店租赁面积比例由2014年的71.6%增升至83.9%,令租金收入增加67.8%,减少了消费低迷的影响。

优化资产,2016年计划增开4-5家购物中心。去年出售武汉武商集团股份,沈阳北方银泰置业股权,及出售杭州新湖滨50%股权,令公司收回约10.8亿现金,并将使今年消除约1865万的合营公司亏损。公司计划于2016年在湖北、浙江及安徽开设4-5家银泰城,总建筑面积达55万平方米(占2015年底面积19%),推动收入增长。

增长提速仍需时间。由于今年已计划增加的新店全部为租赁模式,租金开支比较多,因此我们认为公司今年的核心盈利增长可能仍在单位数左右,但随着新店盈收水平逐步提升、O2O业务爆发和优化岗位以减慢员工开支增长,公司的核心盈利增长将不断加快。

风险提示:新店表现不佳;O2O后劲不继;租金开支快速增加。