浩沙国际:观望业务重心调整成效

运动内衣收入下挫和销售开支增加拖累2015年全年净利润减少33.7%。受到电商的冲击持续,不少商场百货关店或整改柜台,加上国内消费转差,公司的运动内衣营业2015年收入比去年同期下降37.5%至193.1百万元人民币(下同)。尽管综合浩沙品牌和水立方品牌水运动服饰的营业额同比增长6.3%至547.8百万元,以及瑜伽健身服饰收入比去年同期增长11.4%至437.1百万元,总收入仍然减少3.2%至1,178百万元。另外由于平均销售下调,毛利率较2014年减少5.6%至51.3%。销售及经销成本由2014年的133.5百万元增加至2015年的206.8百万元,增幅为54.9%,主要受到继续加强对游泳和健身类专业赛事的赞助支持;研究及发展费同比增加69.1%至73.4百万元。在该等不利因素迭加下,全年净利润减少33.7%至2.67亿。

培育健身产品为业务重心。公司计划缩小运动内衣的销售,透过增加开设大型运动健康体验店(附瑜伽班)、健身室内的产品展示柜,健身教练和健身Apps,进一步扩大健身产品的销售。目前中国的健身室渗透率为每1百万人/间,而美国为每1万人/间,可见中国健身室的普及性应有较大的提升空间,公司表示去年二三线城市的健身室数目便增加了30-40%。此外,预计中国健身的人口比例将从2015年的20%提升至2020年的49%,利好健身产品的发展。

竞争优势和财务状况良好。公司为国内唯一通过国际泳联泳装认证的企业,在2013年中国的健身、泳装服饰和运动内衣市场占有率分别为8.4%、10.5%和44.1%,均排名第一。截至2015年底,公司拥有专利50项,研发投入费用占比达到6.2%,有助维持产品竞争力。虽然公司增加原材料以应付分销商的下单,导致存货周转天数较去年同期增加34天,但被应付周转天数较去年同期增加34天所抵销,应收周转天数80天,与去年同期78天相若。2015年底净现金11.7亿,资产负债比率11.4%,财务状况十分不错。派息比率由去年47.4%下降至40%,以其超过12倍股息覆盖率,我们认为公司可以维持不低的派息水平。

短期收入和毛利率受压情况延续机会较大,宜保持观望。2015年浩沙品牌水运动服饰毛利率下跌至53.9%(2014:58.2%),运动内衣毛利率下跌至41.7%(2014:41.9%),瑜伽健身服饰毛利率下跌至57.1%(2014:58.2%)。在网上销售竞争日渐剧烈下,产品毛利率料进一步受压。而且,线下商场、专卖店等渠道仍然疲软,令公司今年将维持推广及广告费用至约7,700万元,加上运动健康产业战略仍处于模式建设和产品研发阶段,将会产生较大的资金投入、费用支出而收入贡献较少,我们预期公司今年上半年业绩仍受压,但下半年有望好转,全年与去年持平。

风险提示:电商冲击收入和毛利率;运动内衣收入跌幅高于预期;对健身产品发展前景过份乐观;推广及广告费用急增。