煤炭行业供给侧改革专题报告:可以延年,但难益寿

需求端:三因素导致煤炭需求持续走低。2015年我国GDP增速降至6.9%,单位GDP能耗同比下降5.6%,煤炭占能源消费量比重同比下降超2%。我们相对乐观地假设2016-2020年我国GDP同比增速维持7%,单位GDP能耗每年下降6%,至2020年煤炭占能源消费比重下降至56.5%,那么至2020年,预计我国的年均煤炭需求增速将降至-1.59%左右。

供给端:实际产能或超预期,产能利用率持续下滑。从能源局公示信息看,全国25个产煤省及地区合法合规产能合计约32.5亿吨,相较2015年煤炭产量36.85亿吨来说有4.35亿吨的违规治理空间。根据汾渭能源《中国煤矿数据库》统计,截至2015年底,中国煤矿总产能达到56.47亿吨。据此计算,2015年我国煤炭产能利用率仅为约65%。

供给侧改革:减产能不等于减产量,实际供给减少或有限。根据《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》,我国将在3至5年内退出产能5亿吨左右、减量重组5亿吨左右。劣质煤、高成本煤开始减少或退出,低成本、高质量的企业则扩大市场份额,残酷的竞争使市场获得更好的产品和更低的价格。

2015年过剩闲置的近20亿吨/年的产能中,主要为高成本、低效率、资源枯竭或严重亏损的落后产能,也是供给侧改革重点“改革”的对象。我们认为,未来3-5年的供给侧改革或将很难对煤炭市场的供需产生根本性的影响。即使“两个5亿吨”的目标能够顺利推进,这10亿吨产能也将更大概率地源自那过剩闲置的近20亿吨产能之中,待传导至实际产量时效果将大打折扣。我们认为目前的供给侧改革无非是为现有的煤炭企业留出逐步转型、退出的时间和机会。

整体判断:供给侧改革利好有限,产能过剩抑制煤价反弹。我们认为,煤炭行业最大的问题仍旧在于需求的趋势性减少。煤炭作为落后的非清洁、低效率能源,迟早将退出历史舞台。我们认为,我国煤炭市场供过于求的态势或将逐步缓解,但仍旧难以逆转;在过剩产能的压制下,煤炭价格将很难趋势性反弹。

投资策略:基本面难反转,关注低成本标的。我们认为,尽管供给侧改革在不断推进,煤炭行业基本面仍旧难有反转可能,煤炭上市公司业绩或将持续地不容乐观。2016年开始,煤炭企业或将出现大面积的倒闭和整合潮,煤炭板块整体的投资机会或来自于行业整合,我们维持煤炭行业“看好”的投资评级。