在2015年底,我们提出了“类滞胀”的观点,与传统短周期的滞涨不同,类滞胀是基于长周期的判断。核心观点是,中国和全球的潜在经济增速已经进入大的下行周期,如果相关政策希望维持高于潜在水平的实际经济增速,那么一国可能在较长时期里处于“实际经济增速向下、潜在经济增速向下、产出缺口为正”的情景之中,从而持续面临通胀的脉冲式冲击。这里的通胀是更为广义的,包括商品、住房、外汇、金融资产等各个种类的资产,也包括债券。从境内的大类上讲,由于缺失盈利的支持,滞涨阶段资产价格上涨,特别是风险资产价格上涨具有不可持续性,投资者在享受泡沫的同时,会尽量接近舞厅的门口;此外,资产价格的上涨如果超出政府的容忍范围,相关政策刺激也会有所收敛甚至转向,从而挤破资产泡沫。这也是美林投资时钟中,滞涨阶段资产配置“现金为王”的原因;对于长久期的利率债,和现金一样并不存在违约风险,在滞涨阶段价格调整的原因更多来自流动性问题,也有可能是炒作形成的泡沫(期限利差过于平坦甚至倒挂)的破裂。因此,我们给出的配置策略是,现金加长端利率债,配置长端利率债的前提是不发生系统性流动性危机,而保证经济不发生系统性流动性危机则是现代央行的两大职责之一。
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