利率市场2016年2月投资展望:债务置换,其实是个性价比的问题

2016年地方政府债供给进一步放量,二季度压力最大。根据官方表述和我们的测算,2016年地方政府债置换规模约5.6万亿,考虑到当年仍将新增地方政府债发行,2016年全年地方政府债净供给约为6.3万亿,从而使得利率债的供给在当年大幅增加。这与我们利率债年度策略报告中估算的情景二基本一致。从供给节奏来看,二月份将逐渐增多,二季度是利率债供给压力最大的时段。

2016年地方政府债的定价体系将逐步稳定。这从2015年四季度的地方政府债发行可见一斑,主要表现在利差在上行的过程中,不同地区的利差开始分化,认购倍率也有所下降。2016年这种趋势仍将持续,并最终形成稳定的估值体系,预计地方政府债最终估值利差中枢将在30BP左右。

地方政府债的需求:其实是个性价比问题。以银行为主的投资机构风险偏好有所下降,其自营资金对低风险资产配置将明显上升;在经历了持续的上涨之后,高评级信用债的利差已经明显收窄,其性价比并不高于地方政府债,从而吸引部分低风险偏好的广义基金参与投资;在汇率市场初步趋于稳定之后,央行仍有可能通过降准和降息来支持地方政府债的发行;宏观经济的疲弱走势将继续贯穿2016年全年,从而使得低风险资产的偏好显著增强。所以,2016年地方政府债的需求与2015年不可同日而语。

综上,地方政府债的天量供给短期可能对利率债形成压力,但是中期来看既不大可能推动无风险利率(比如十年期国债)明显上行,也不会明显阻碍无风险利率的下行趋势。

流动性观察:维持充裕但波动加剧。2月份国内债券发行及银行新增贷款等融资需求对基础货币的需求不高,但央行1月投放的巨量资金中将有14050亿于2月份到期,伴随着人民币汇率的短暂稳定,春节后,央行存在降准可能,总体流动性相对充裕,但略有波动。