评11月货币信贷数据:企业手持现金规模攀升,投资意愿不足致需求疲弱

11月信贷投放依然处于较高水平。12月11日央行公布的11月信贷数据显示,当月新增信贷7089亿元,同比少增2347亿元。虽然新增信贷低于我们与市场的预期(图1,表1),主要原因是当月对非银行金融机构贷款同比减少1671亿元。然而对实体经济新增贷款为8873亿元,同比多增330亿元。考虑到去年由于降息,以及地方政府在划定存量债务限额前加紧贷款,形成较高基数。对实体经济贷款同比小幅多增显示今年11月信贷投放依然保持较高水平。贷款结构方面,受房地产销售回暖影响,居民部门的新增中长期贷款同比增加1448亿元。而非金融企业的新增中长期贷款则同比下降1562亿元至1317亿元,显示出企业对于未来经济形势的预期仍然谨慎。

广义社融规模继续攀升。11月社会融资规模增量为1.02万亿元,同比少增1089亿元。然而考虑当月7511亿元的地方政府债务置换,广义社会融资总量同比多增6536亿元(图2),较上月2900亿元的同比多增量明显上升,与今年6至9月6159.5亿元的月均广义社会融资规模同比多增量持平。表外融资普遍继续收缩,11月未承兑汇票减少2564亿元,同比多减1878亿元,是表外融资收缩的主要动力。新增委托信托贷款609亿元,同比少增409亿元,而11月信托贷款减少301亿元。经济下行压力之下信用风险攀升,导致表外融资持续收缩。而债券融资继续加速,11月企业债券融资同比多增1551亿元至3358亿元。社会融资规模攀升,实体经济资金面继续宽松。然而由于实体经济投资意愿不足,企业融资需求有限,社会融资规模尚未推动实体经济有效企稳(图6)。

宽松政策加码与投资意愿不足导致企业手持现金规模攀升,推高货币增速。经济下行压力之下宽松货币政策不断加码,信贷与社融加速投放,然而实体经济投资意愿有限,导致企业活期存款规模快速增加。11月M2同比增速提高0.2个百分点至13.7%,M2同比增速上升主要受企业活期存款增加推动。M1同比增速在11月继续攀升1.7个百分点至15.7%,而在6月M1同比增速仅为4.3%。11月企业存款同比多增6048亿元至1.04万亿元,6月至11月企业存款累计同比多增3.2万亿元。实体经济投资意愿有限情况下,宽松货币政策向需求回暖传导渠道不畅,过去几个月资金大量投放导致企业手持现金规模明显增加,而投资需求并未出现有效企稳。

投资意愿不足继续抑制需求,宽松政策仍将继续加码。实体经济疲弱的背景下,宽松政策不断加码,信贷与社融投放总体保持较高水平,实体经济资金面持续宽松。然而由于实体经济投资意愿有限,宽松政策不能有效传导至需求端,总需求并未出现企稳迹象。企业景气指数以及生产面高频数据显示,经济下行压力继续加大,经济增速已迫近增长底线,稳增长目标下未来宽松政策将继续加码。近期人民币汇率贬值带动资本流出压力加大提高降准预期,近期再度降准成为大概率事件。而随着经济下行压力加大专通缩压力加剧,降息措施也有可能再次推出。更为重要的是,政策将着力于提高实体经济投资积极性,疏通宽松政策向总需求回暖的传导渠道。而近期将召开的政治局经济工作会议将是重要的政策观察窗口。