利率债小专题暨利率债小专题暨11月23日债券周评:利率走廊,短期利率的稳定器

利率走廊专题:利率走廊的基本操作原理是,中央银行通过向商业银行提供一个贷款便利工具和存款便利工具,将货币市场利率控制在目标利率附近。与单纯的公开市场操作系统相比,利率走廊操作系统更有利于金融市场主体形成稳定的预期,能够更及时、准确地对市场流动性变化作出反应,从而在控制短期利率波动上更有优势。

目前加拿大、英国、日本、欧盟、新西兰、瑞典、瑞士、澳大利亚的利率走廊模式应用比较成熟。

我们计算了澳大利亚、日本、英国三个国家自存在可比的政策目标利率以来“短期利率与政策目标的利率差额”的30日移动平均值,以利率走廊形成时点划分,发现前后两个时间段,“短期利率与目标利率的差额”区别很明显,完备的利率走廊政策对于控制短期利率,降低短期利率波动作用明显。

未来,我国利率走廊的建设将更加完善,目前利率走廊的上限和下限分歧并不大,分别是SLF利率和超额准备金利率,但是关于政策目标利率取Shibor还是公开市场操作的逆回购利率,市场分歧较大。

Shibor利率作为基准利率的概率不大,首先,Shibor是一个报价利率,并不是央行直接调控,其次,基于Shibor的利率族系并不多,即使IBO利率多参考Shibor,但是其成交量较银行间质押回购成交量依然有差距。另外,以Shibor为基础的利率衍生品成交也不活跃。

与之不同的是,以质押回购为基础的各类产品成交量都很活跃。我们预计,公开市场操作的逆回购利率更有可能成为未来的政策目标利率。 我们用泰勒规则去拟合短端R007月均值,我们发现,调整R方达到0.64,拟合效果较好。近几年,尤其今年以来,在R007明显高于拟合值的时候,央行会选择调低公开市场操作利率。

目前,R007月均值已经和拟合值接近,短期内大幅下调公开市场操作利率可能性不大。

利率走廊的完善将伴随货币政策调控方式的转变。由于M2增速和GDP增速脱钩愈发明显,目前将M2作为货币政策中介目标并不十分合适。目前,基础货币投放量较低,而货币乘数较高,M2关注度弱化将为基础货币投放扫除障碍,货币数量上的宽松将是常态。

当然,利率走廊的构建对于未来中国短端收益率的稳定将起到重要作用。债券套息交易的主要风险一方面来自债券价格的波动,另一方面来自资金价格的不确定性。货币市场利率稳定之后,资金价格的不确定性将显著下降,对于债市长期构成利好。

下周债市展望:目前,资金利率进一步下调空间不大,但是上行风险也同样很低;资金总量上维持宽松将是常态。基本面上同样乏善可陈,总体利率上行风险不大。但是,由于临近年关,机构大幅加仓意愿下降,加上IPO和美联储加息的扰动。虽然我们长期看好债市,短期内仍然建议对债坚持“半糖主义”。