粤运交通:汽运子公司及服务区实地调研纪要

我们近期与部分投资者到清远、广州等地对粤运交通进行了实地调研活动, 汽运业务及高速公路服务两项主营业务是粤运交通未来业绩高速发展的引擎, 因此我们拜访了去年8月并购的汽运子公司清远粤运及花都、瓦窑岗两个服务区。实地调研更直观地了解公司,投资者反应热烈,认同公司快速发展的运营模式及公司管理层对外来业务发展的规划。汽运业务并购地区性客运龙头企业,引入子公司管理层持股,将客运线路回收自营,纳入粤运网络统一运营管理,同时发展小件快运等附加业务;高速公路服务,服务区数量快速增加,统一规划管理,商业价值提升,服务区自营便利店将快速进驻客运站场。目前价格5.89港元,8倍2016年PE。我们维持“买入”评级,提升目标价7.20元,相当于10倍2016年PE。

报告摘要

实地调研汽运业务子公司清远粤运。清远粤运去年8月被粤运交通并购,粤运控股,清远国资委持股外,中层骨干以上的252人集体持股,管理层及骨干员工积极性大幅提升。清远粤运运营车辆1610台,以往以外包私人经营为主,今年以来坚持粤运统一管理政策,逐步回收自营,实现新增100多台自营车辆,仅此一项增加利润1300万,预期明年会新增同样数量的自营车辆, 加快利润增长。清远粤运的车辆采购,保险,燃料及维修均纳入粤运“五统一”管理,成本节约10-20%。粤运服务区的“乐驿”便利店,也在客运站场开业。公司还借助粤运交通客运站场网络发展小件快运附加业务,利用长途客车行李箱的空位,与快递公司合作寄送小件货物。清远市区旧客运站正在与政府协商搬迁,新客运站建成后,公司准备将旧站土地商业开发。旧站在市区黄金地段,土地2万m2,周边房价约5000元/ m2,成功开发将增加公司收益。多项因素作用下,清远粤运被并购后快速发展,1-10月净利润同比增长73%。管理层非常有信心,未来3-5年都将是清远粤运高速发展期。

汽运业务对被并购子公司整合能力强,小件快运平台加速未来发展。清远粤运是粤运交通7个地区子公司的缩影。汽运业务秉承“并购-整合-增长”模式, 收购地区性客运龙头企业,管理层持股,线路回收自营,“五统一”管理降低成本,被收购子公司均快速发展。子公司利用粤运交通大平台进一步发展小件快运,客运站场引入“乐驿”便利店等附加业务,进一步提升盈利能力。而在政府支持下的客运站场搬迁,位于市区黄金地段的旧站商业改造,将提升公司的隐含价值。粤运公司客运站产的潜在土地储备为200万m2,目前均以成本价入账,隐含价值可观。我们预期客运业务是公司发展的高速引擎, 而将与16年开始运营的小件快运平台,将凭借极低的成本投入换取利润。

高速公路服务区数量及商业价值提升,“乐驿”进驻客运站场。我们实地调研了花都、瓦窑岗两个服务区。服务区环境整洁;建筑装修精心规划;利润来源为油站、便利店、招商项目。便利店使用“乐驿”品牌自营,计划由服务区拓展至客运站,扩大采购配送网络,年底前便利店预期由93间增至145间,是服务区业务的快速增长点;油站是毛利最高的业务,目前服务区的油站经营权通过招标外包,未来公司考虑将利润率高的油站自营;招商业务统一规划提升商业价值,吸引知名品牌入驻。广东高速通车正值高峰期,公司年底前约增加10对服务区。公司共规划20对服务区进行深度商业开发,打造为当地商业中心,鲘门、大槐及太和商业开发正按计划进行。

投资建议:公司是国改标的,商业价值正在释放,我们预计未考量任何潜在收购的2015-2017E 净利润CAGR 26%。目前价格5.89港元,即8倍2016年PE。重申“买入”评级,目标价7.20元,即10倍2016年PE。

风险提示:客运业务增长慢于预期;广东省高速公路建设速度慢于预期;应收帐款减值风险。