上汽集团:业绩符合预期;稳健的合资企业盈利抵消了销售的疲弱表现;买入

与预测不一致的方面

10月28日,上汽集团公布2015年三季度收入/利润分别为人民币1,500亿/71亿元,同比下滑0.1%/增长3.8%,较高华预测低9.4%/高4.9%。业绩显示:1)三季度销量走软(上海大众同比下降9.1%;上海通用同比下降7.6%);2)营业利润为人民币47亿元,低于人民币55亿元的高华预测,因(上汽集团并表的)经销商销量/价格/毛利率下降。但被以下因素完全抵消:1)合资公司收益为人民币65亿元,高于人民币49亿元的高华预测,因为尽管上海大众和上海通用的三季度销量疲软,但盈利能力仍相当稳健;2)成本控制更为严格:三季度销售及管理费用占销售收入的9.2%,低于高华预测的11.3%。我们预计,受刺激政策推动,盈利增长将在未来五个季度再度加速(上汽集团1.6升及以下排量乘用车销量占比为75%)。

投资影响

我们将2015/16/17/18年每股盈利预测分别上调0.1%/0.8%/0.2%/0.4%,以计入合资公司稳健的盈利能力及成本控制改善的影响。我们相应将12个月目标价格上调至人民币19.84元(原目标价人民币19.75元,基于2016年预期市净率-2016-18年预期净资产回报率均值,估值折让幅度仍为12%,以计入未来三年相对较低的盈利增速)。鉴于销量有望从四季度反弹且股息收益率较高(2016年预期为9%),我们维持对该股的买入评级。主要风险:销量/价格/利润率低于预期;车型更新换代的进展状况。