美的集团:去库存进度大幅加快,储备现金安全过冬

事件:公司发布2015年三季报,1)Q1~Q3,实现收入1113.74亿元,同比+2.10%;归母净利润110.12亿元,同比+23.00%。2)从2015Q3单季看,Q3单季实现收入288.65亿元,同比-9.10%;实现归母净利润26.88亿元,同比+14.73%。

多品类市占率稳步提升,除空调外业务表现较好:根据中怡康数据,Q3空、冰、洗零售量同比-3.83%、-4.74%、+1.44%;销售额同比-8.15%、-2.37%、+3.31%。洗衣机增长平稳,空调、冰箱面临较大压力。美的各品类市占率均有上升,空、冰、洗市占率24.69%、12.26%、8.15%,同比+2.15、+2.10、+2.34pct。Q3美的空、冰、洗均价同比-5.14%、-3.90%、+3.00%,单价下降获得更高市场份额,同时也加快去库存进度。我们预计,Q3美的空调收入下滑约-15%,冰洗行业竞争力上升,带来量价齐升,实现约20%收入增长,小家电等其他业务保持稳定,实现个位数增长。

Q3毛利率有所下滑,利润端仍有安全保障:1)Q3单季毛利率、净利率为26.27%、10.62%,同比-1.01、+1.72pct,虽然原材料价格延续低位运行态势,需求偏弱导致空调、冰箱均价下滑依然拉低整体利润率。若扣除约5亿元营业外收入影响,Q3营业利润同比-5.88%。2)公司多品类协同发展,产品创新和高端化,叠加原材料价格下行,Q1-Q3公司归母净利润大幅增长,毛利率、净利率为26.27%、10.62%,同比+0.97、+1.60pct,利润端仍有充分保障。3),Q1-Q3公司销售、管理、财务费用率为10.35%、4.91%、0.09%,同比+0.53、0.27、0.10pct,总体略升但保持可控。

库存周转效率显著提升,储备现金安全过冬:1)Q3期末,公司存货85.65亿元,比年初下降-42.98%,是2009年末来最低水平。公司去库存进程已在加速,存货风险大大降低。在良好经营现金流支持下,货币资金93.18亿元,比年初上升+50.22%;自有现金达693亿,同比增长64%。公司储备现金安全过冬。2)应收票据、应收账款、其他应收款为258.18、107.71、20.40亿元,比期初+51.01%、+15.05%、+72.73%;应付票据和应付账款为237.34、171.20亿元,比期初+87.65%、-14.98%。3)前三季度经营性净现金流为+179.70亿元,同比+29.72%;Q3单季+91.55亿元,同比+1241.87%,显示出扎实的报表质量。4)2015Q1~Q3存货和应收账款周转天数为38.78、24.40天,营业周期减少2.95天,存货周转明显加快,现金回收效率提升。

投资建议:新冷年以来,公司去库存速度明显加快,库存风险大幅下降,营运效率显著提升。除空调业务外,美的其他业务今年表现不俗,预计整体状况在明年Q1有望见底。我们预计2015-2017年收入增速为-1.0%、12.3%、15.2%,净利润增速为15.1%、17.1%、18.6%,EPS为2.87、3.36、3.98,维持买入-A评级。

参照14年40%分红比率测算,当前股息率高达4.23%,外加股票回购计划持续性,公司长期投资价值存在。当前股价对应15年仅9.1xPE,建议积极关注。

风险提示:房地产市场、原材料价格波动风险;渠道下沉不达预期。