债券市场评论:又见“双降”,债市慢牛

事项:10月23日晚间,央行宣布“双降”,主要内容为:自10月24日起,①金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.35%;一年期存款基准利率下调0.25个百分点至1.5%,且对商业银行和农村合作金融机构等不再设置存款利率浮动上限;②下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点,为加大金融支持“三农”和小微企业的正向激励,对符合标准的金融机构额外降低存款准备金率0.5个百分点。

平安观点:从经济基本面和资金面情况来看,在此时点祭出双降,央行选择了较佳的宽松窗口,符合我们之前预期。在此次双降之后,宽流动性+少高收益资产的不均衡格局或将持续。在此背景下,我们认为无风险利率中枢持续下行,结合近来个债信用违约事件频发,我们建议适当规避低评级信用债,看多利率债和高等级信用债,并适当拉长久期操作。

(1)从经济基本面和资金面情况来看,在此时点祭出双降,央行选择了较佳的宽松窗口,符合我们之前预期。

①9月CPI同比回落,三季度GDP增速破7,经济通缩压力不减,货币宽松事在必行。

9月CPI同比增速1.6%,PPI同比-5.90%,预计四季度CPI同比增速或维持2以下,且GDP增速6.9%,经济下行压力不减、通缩风险加剧,货币势在宽松。

②9月外汇占款降幅收窄,资金外流压力减少,货币宽松维持境内资金充裕边际效应提高。811汇改之后,汇率短期内大幅贬值,一定程度上挤出外汇持续贬值预期,为三四季度货币宽松腾出空间。9月央行口径外汇占款较上月减少2641亿元,降幅较上月收窄542亿元,显示资金外流压力有所减缓。8月底双降以及时隔2月后的此次双降,凸显央行货币政策旨在稳定国内流动性以及利率稳定意图。

(2)此次双降后,宽流动性+少高收益资产的不均衡格局或将持续。

①年内流动性充裕无疑。8月汇改以来的两次双降,显示央行在经济通缩压力之下坚定维持国内利率的意志,考虑到年内美元加息概率仍存,即便未来会有汇率波动,央行依然大概率启用降准及其他货币投放工具进行对冲,流动性充裕格局无疑。我们预期未来至少还有50bp的降准空间。

②流动性追逐相对稀缺高收益资产的格局仍将持续。经济增速换挡大背景下,供给面的资产收益率下行,注定了长期内高收益率资产相对稀缺;在基本面持续疲软压力下货币宽松将长期维持流动性充裕状态。这就意味着未来一段时间内,相对充裕的资金追逐相对稀缺的高收益资产格局将得到维持。

(3)宽松信心坚定、风险偏好回落,看多利率债和高等级信用债,建议操作适当拉长久期。

①无风险利率中枢下行、年内利率债再迎利好。9月以来债券牛市逻辑在于两点,一方面基于对经济基本面疲软预期,另一方面在风险偏好回落资金掉头债市,我们认为这一逻辑将在接下来的债券牛市格局延续。无风险利率中速将迎来再一波下行,10Y国债到期收益率或将破3下行。此外,此次双降意味着利率市场化基本完成,今后央行或将注重长钱投放工具的创设使用,且加大引导长期资金进入实体。因此我们建议操作上适当拉长久期。