利率市场每周评论:十年国债难稳定破3%

投资要点:

尽管我们是最早提出10年期国债收益率降至3%的机构,尽管我们认同长期国债收益率仍将下行的市场观点,但我们认为未来1-2个季度国债收益率将出现回调,进一步下行仍需等待。

从国内债券市场不长的历史来看,十年期国债稳定的处于3%以下有三次。

一次是中国经济即将走出通缩的2003年,经历了长达5-6年的通缩,且银行坏账高达30%以上之后出现的;一次是2005-2006年期间,彼旪银行监管正从行政监管向资本金监管转变;一次是受到美国次贷危机冲击的2009年。目前的环境显然不此前数次环境有明显差异。

10年国债收益率持续进一步下行必须具备两个条件。其一是宏观经济会进一步走软;其二是货币市场利率再度下滑。短期内这两个条件都难以实现。

从9月份的货币信贷数据来看,总融资规模环比持续高位将推动宏观经济的回暖在三季度末就开始显现;而在央行通过PSL输血政策性银行所推动的政府宽信用,一定程度上缓解了大规模“放水”的压力,这也是我们何以在微观主体经营困难、银行惜贷的背景下,银行贷款,特别是中长期贷款仍然能够大规模增长的原因。而从央行OMO的态度来看,央行未显现出有继续“放水”的意愿。

从我们的长期利率估值模型上,3%已然处于当下长债估值区间下线。在预期短期通胀水平难以进一步下滑,货币市场利率维持在2.5%的水平上旬,目前10年期国债收益率位于我们估值区间下限,其回升压力明显大于下行动能。故而我们不建议投资人在目前利率债收益率水平上加长久期。

市场回顾——十年期国债发行利率破三。上周央行公开市场操作净回笼资金700亿,维持资金利率保持持续稳定,精心呵护货币市场流动性表明央行至少在短期内无意引导货币市场利率下行,当下的流动性水平应为央行在当前经济形势下的合意水平。上周一级市场10年期国债发行收益率2009年以来首破3%,二级市场金融债-国债利差全面下行,国债期货则可能已达阶段顶部。