张裕A:朝阳行业,领先公司

百年张裕

张裕葡萄酿酒股份有限公司是由烟台张裕集团有限公司独家发起,烟台张裕集团有限公司的前身是张裕酿酒有限公司,成立于 1892年,由著名华侨实业家张当士先生投资创办,历史攸久,可谓百年张裕。张裕主导产品包括葡萄酒、白兰地、保健酒、香槟酒。2010年,葡萄酒、白兰地营收分别占公司营收的约82%、13%,毛利贡献则分别达到约85%、11%。

葡萄酒在中国仍是朝阳行业

2002-2011年,规模以上葡萄酒企业营收、产量年复合增长25%、21%,但行业未来增长空间仍然巨大,因为:2011年我国人均葡萄酒消费量仅约1.1升,远低于全球平均水平3升/人年;2011年葡萄酒行业营收、产量仅占中国酒精饮料的7%、2%,远低于白酒和啤酒,替代空间大。

深度分销加区域集中造就渠道领先优势

2002-2011年(2011年为我们预测数),张裕营收、净利年均复合增长21%、26%,行业快速发展中受益最大,这得益于公司渠道领先优势和中高端产品战略。渠道领先优势包括:张裕在行业内率先深度分销,2010年底张裕销售人员达到2906人,超过行业主要竞争对手总和;深度分销同时,张裕还集中兵力主攻东部沿海市场。

中高端产品战略助推公司快速增长

2003-2011年,张裕主打高端产品酒庄酒销量年复合增长约49%,中高端产品解百纳销量年复合增长约27%,远高于普通产品约10%的增速,也带动公司葡萄酒均价年复合增长14%。我们估计,2011年,张裕酒庄酒和解百纳销量分别增长约25%和15%,2012年有望继续增长24%和15%。

预计 2011-2013年净利年复合增长30%

我们预计,2011-2013年张裕营收增长约22%、20%和23%;净利增长约30%、27%和33%,主要由营收增长、毛利率上升、费用率下降贡献;EPS 分别为3.55元、4.51元和5.98元。

维持“强烈推荐”评级,估值已回合理区间

行业快速发展背景下,靠深度分销和中高端产品战略,我们看好张裕持续增长能力,当前张裕估值已回合理区间。综合考虑,我们维持“强烈推荐”评级。