维珍妮:IPO点评

公司概览。

维珍妮是全球领先的贴身内衣公司,透过创新设计制造商(InnovativeDesignManufacturer)业务模式为全球领先的品牌创新、设计与制造一系列的贴身内衣和功能性运动产品。公司产品可分为三类:1)胸围及贴身内衣,包括胸围、运动胸围、内裤、塑身衣及其他;2)胸杯及其他模压产品;3)功能性运动类产品,包括运动鞋、无缝黏合功能性运动服装及可穿戴相关运动产品,截至2015财年(3/31止),三类业务占比分别为70.2%/18.5%/11.3%。公司是行内全球首屈一指的胸围制造商,以2014年产量计市场份额约1.0%。

独特的IDM业务模式。公司IDM业务模式向客户提供从产品概念构思、原料及技术研发、功能规格设计,到生产制造的高附加值综合服务。与传统ODM业务模式相比,IDM模式可在并无接获任何特定指示或指引的前提下为品牌持有人透过功能、结构及原材料等方面的研发活动创造及开发新产品,而ODM模式仅拥有有限的设计产品外观的能力,并且一般通过客户指示设计及制造产品,并不寻求独立创新。IDM较ODM对消费者需求、市场的新发展趋势及将先进技术应用于特定行业的不同分部具有更深刻的洞察力。

优质的客户资源。公司客户包括:1)贴身内衣品牌,由LBrands拥有的Victoria’sSecret,由HanesBrands拥有的Bali及Maidenform,由PVH拥有的CalvinKlein及Warner’s;2)运动产品品牌,VSX,由AdidasGroup拥有的Adidas及Reebok,由UnderArmour拥有的UnderArmour,由HanesBrands拥有的Champion。公司与美国最大内衣零售商LBrands保持长达15年的合作关系,是LBrands全球最大贴身内衣供应商之一。

公司2013-2015财年收入分别为29.0/38.0/41.9亿港币,同比增速分别为31.0%/10.2%;公司净利润分别为1.28/1.67/3.38亿港币,同比增速分别为30.3%/102.4%;公司毛利率分别为21.6%/20.8%/23.4%,净利率分别为4.4%/4.4%/8.1%。公司目前产能利用率在90%以上,2016-2018年期间公司将在越南新建产能,将产能扩大将近一倍。

行业状况及前景。

全球贴身内衣和胸围产量保持中高单位数增长,行业高度竞争及分散。

优势与机遇。

IDM业务模式,较强的设计与研发能力。

全球领先品牌及优质客户资源。

弱项与风险。

客户集中度高。

估值。

受益于主要客户的快速增长,公司收入与利润也快速增长,但目前公司基本已经达致产能瓶颈,越南新工厂将从2016年一季度开始逐渐投产(2017财年),公司发行完成后市值将为63.5-75.3亿港币,对应2015财年市盈率在18.8-22.3倍区间,与同业相比估值相当,我们给予IPO专用评级“6”。