债务规模与偿还压力定量分析:还钱,地方政府!

投资要点

中央和地方政府债务继续明显扩张

中央政府债务的增长主要源于稳增长。2013-2014年宏观经济持续下行,中央稳增长压力较大,中央政府扩大国债发行规模,增加铁路等相关投资,铁总资产负债率持续上升。2015年,在“稳增长,保持经济运行在合理区间,继续实施积极财政政策”下,预计国债发行规模将扩大至1万亿。

地方政府债务的增长源于借新还旧的刚性要求和保持地方经济适度增速的需要。2014年底地方债务约22万亿,其中,银行贷款11.8万亿,城投债3万亿,地方政府债券1.16万亿,信托融资2.6万亿,BT负债2.5万亿。

社会融资总量对地方政府的敞口有多大?经测算,信贷的14.5%,企业债券融资的30%,信托融资的20%配置给地方政府。

地方政府偿债规模几何?压力几何?

2014-2017年,地方政府还本付息规模约为6.1万亿、7.1万亿、8万亿和7.4万亿,其中债务利息年均约2万亿左右。偿债规模基本是地方可自由支配财力的两倍。

借新还旧(资金缺口)规模,2014-2017年分别为3万亿、3.8万亿、4.26万亿、3.5万亿。这里的测算结果是全国整体水平,由于各地财政状况参差不齐、特别中西部地区财力较弱的省市,存在更大的偿债压力。

流动性要求:应对短期偿债风险的金融条件

地方政府的资金需求分为两类:一类是偿债需求;一类是基本建设及提供服务的融资需求。考虑偿还后再借(及展期),2015年主要融资渠道的资金支持大概是:银行3.8万亿,城投债1.1万亿,信托1.5万亿。市场最为关注的是明年地方政府债券的发行规模,预计在1万亿左右。上述地方政府融资需求对应的适宜宏观流动性指标是:M2增速12.3%,新增信贷10-10.5万亿,新增社融规模17万亿。上述测算的最大不确定性来自于地方政府PPP实践进程,如果进度较快,地方政府对上述渠道的资金需求将会有所下降。