瀚蓝环境:13年净利增长19%符合预期,收购创冠环保实现异地扩张

投资要点:

13年业绩符合预期。13年营收10亿元,归属于上市公司股东的净利润2.3亿元,同比增长13%、19%,EPS0.40元,ROE9.58%,同比提升1.19个百分点,公司拟每10股分红1元(含税)。自来水生产及供应、污水处理结算量分别增长3%、8%,垃圾处理量下降12%,主要由于垃圾发电一厂停运。

固废业务毛利率下降6个点至42%。13年固废运营成本同比增长76%。2013年1月起一厂关闭导致垃圾焚烧产能降低;垃圾焚烧处理销售量(收费量)同比增长35.18%,是由于垃圾接收量增加;由于焚烧产能限制,部分垃圾须外运处理,由此增加了运营成本。新增飞灰及污泥处理业务,增加了固废收入规模,部分抵消了一厂关闭的负面影响。

燃气发展股权增至40%,带来投资收益增长。2013年公司完成向对燃气发展公司的增资工作,持股比例提高至40%,2013年实现对燃气发展公司的投资收益4766.83万元,同比增长88%,占利润总额的比例由10%提升至17%,贡献业绩0.07元。

14-15年业绩主要影响因素:1、新桂城水厂预计14年下半年投运,新旧水厂切换,旧水厂关闭计提折旧,将影响供水业务毛利率下降;2、14年垃圾处理能力维持1500吨/日,处理量维持目前水平,结算量持续增加,将使外运处理成本增长,15年垃圾处理一厂预计投运,产能翻番,同时餐厨垃圾处理项目投运,贡献业绩;3、污泥、飞灰处理业务贡献全年业绩;4、创冠环保、燃气发展收购并表。总体来看,不考虑收购,14年业绩增长驱动力趋弱,15年内生增长。

收购创冠环保,垃圾处理规划产能由3000吨/日增至14350吨/日,实现异地扩张。13年公司启动收购创冠环保100%股权及燃气发展30%股权工作,目前进展顺利。燃气发展成为控股子公司并表贡献稳定现金流。创冠环保目前下属10个项目,合计产能11350吨/日,收购后公司垃圾处理布点将迅速扩张至福建、湖北、大连、贵州等地。创冠的资源不项目拓展能力不瀚蓝的运营及品牌优势互补。

覆盖垃圾处理全产业链,“南海模式”有望异地复制。公司固废业务覆盖垃圾压缩收运、垃圾焚烧、飞灰处理、污泥处理、渗滤液处理、餐厨垃圾全产业链,工艺设备国际领先,运营管理经验丰富。收购创冠环保后,“南海模式”有望异地复制。

看好公司成长性,给予“买入”评级。不考虑收购创冠环保和燃气发展的影响,预计14-16年净利润2.30、2.65、2.95亿元,每股收益0.40、0.46、0.51元,PE为30、26、24倍,具体数据见下表;考虑收购创冠环保及燃气发展并表,保守预计14-16年净利润3.57、4.62、5.66亿元,摊薄每股收益0.44、0.57、0.70元,PE为27、21、17倍。不创冠环保的整合后,固废业务外延式扩张,同时水务和燃气业务贡献稳定现金流,业务结构更加合理,持续成长确定。给予“买入”评级。