金禾实业:风格稳健,业绩符合预期

金禾实业发布2013 年年报:实现营业收入29.77 亿元,同比增长6.99%,归属于上市公司股东的净利润1.46 亿元,同比增长7.8%,扣非后归属股东的净利润1.4 亿元,同比增长15.02%,经营活动产生的现金流量净额2.12 亿元,同比减少20.81%,每股收益0.53 元,同比增长8.16%。另外,公司的分配预案是每10 股派发现金红利2.5元(含税),今年的分红不往年相比有了一定的提升。

华尔泰产能建成投产,金丰产能报废,因此公司业绩整体平稳。2013 年公司在华尔泰开工建设年产15 万吨硝酸、年产60 万吨硫酸、年产3 万吨三聚氰胺项目,在三季度建成投产。同时,公司子公司滁州金丰化工有限责任公司发生搬迁,其10 万吨氨醇装置停产报废,减少了部分产能。全年来看,公司产能有增有减,业绩整体表现平稳。控股子公司金丰化工有限责任公司也更名为滁州金丰投资有限责任公司,经营范围变更为对制造业、房地产业、建筑业、商贸业、物流业、餐饮业的投资、房地产开发不经营、物业管理等。

10 万吨双氧水项目今年投产,对业绩贡献有限。公司在基础化工领域的最后一个项目——10 万吨双氧水项目将会在今年5、6 月份投产,由于公司的会计政策较为激进,采用的是双倍余额递减法(DDB)加速提折旧,对于刚刚开启的产能,在第一年计提的折旧最多,因此我们认为双氧水项目今年对业绩的贡献有限。

新戊二醇(NPG)是公司2013 年的亮点。2013 年公司的NPG 毛利率达到13.32%,同比提升了将近10 个百分点。NPG 的盈利能力提升,一方面是供给端受到了环保因素的制约,有部分企业产能去年出现关停,另一方面是去年NPG 的景气度上行,需求端受到了聚酯树脂等强有力的支撑。

安赛蜜在周期底部持续徘徊,未来关注反转的时机。2013 年公司的安赛蜜毛利率仅有4.34%,同比下滑了13 个百分点,单吨净利为负是显然的。公司作为世界最大的安赛蜜企业,近几年在市场开拓方面进展顺利,收入持续提升,由于不行业内另一家公司在打价格战,毛利率下滑严重。不过由于公司有循环经济和规模经济作为支撑,现金流情况远远好于同行,我们认为未来安赛蜜行业的周期底部反转是可以期待的,不过反转的时机还难以预料,需要等待。

给予“增持”的投资评级。公司属于经营稳健的企业,公司发展的特色是循环经济。

预计2014 年之后公司的主要精力不会放在固定资产投资,而是会转向节能降耗减排和提高自动化水平等升级项目上。我们预计公司2014-2016 年EPS 为0.57 元、0.69元、0.74 元,目前的动态市盈率达到18 倍、15 倍和14 倍。我们认为公司属于防御性的品种,首次给予“增持”的投资评级。

风险提示。公司基础化工和精细化工产品盈利能力下滑的风险,公司发生环保事故和安全事故的风险,经济下滑的风险。