三特索道:再融资方案设计超预期,打开公司未来发展空间

事项:

三特索道2013年2月26日发布《2013年度非公开发行A股股票预案》。公司拟以13.99元的价格,向当代科技、武汉恒健通以及公司9名董事或高管合计增发3000万股(其中当代科技认购1000万股,恒健通认购1000万股,9名高管认购合计1000万股),共募集资金人民币41,970万元,扣除发行费用后募集资金净额将全部用于“保康九路寨生态旅游区项目”、“崇阳浪口温泉度假区景区项目”、“南漳三特古兵寨文化旅游区项目”、“偿还银行贷款”及“补充流动资金”。

同时,公司发布2012年业绩快报。2012年度,公司实现营业收入3.70亿元,同比下降1.49%;实现归属于母公司所有者的净利润5501.06万元,同比增长37%(主要原因是公司转让海南塔岭旅业开发有限公司55%的股权增加投资收益所致),EPS0.46元。

评论:

?再融资方案启动时点略超预期,预计将在“上会”前解决“涉房”问题众所周知,公司拥有丰富的旅游资源储备,但最大的软肋在于自身资金实力不足,需要借助外部融资来打开成长空间。

2010年公司就曾设计过再融资方案,但不幸恰逢房地产宏观调控,“涉房”企业的再融资申请不能被证监会核准。相关指导政策迄今仍未有松动迹象。因此公司迫于无奈只能寻求间接融资渠道(包括银行贷款、短融券)以及部分子公司引进战略投资者(但进展缓慢),造成公司财务费用居高不下,经营果实极大被银行吞噬。随着旅游发展黄金期的到来,公司储备项目的开发显得日益紧迫,因此公司在相关政策未有放松背景下先行发布再融资方案,预期在随后的走程序过程中同时解决存量地产业务问题,等到“上会”前一切因应相关规定处置妥当则无大碍。

整体来说,公司再融资方案启动的时点略超我们预期。我们预期解决地产业务的方案可能是:转让武汉索道大厦资产,转让塔岭旅业仍持有的45%股权(不过这部分股权收益此前已根据相关会计准则反映到2012年财报上),神农架民俗风情商业街项目有可能变成自持物业。

本次再融资方案设计超预期,对公司基本面影响十分正面

公司2010年的再融资方案为向社会投资者非公开发行,而本次本次发行对象为武汉当代科技产业集团股份有限公司、武汉恒健通科技有限责任公司及公司董事或高管刘丹军、张泉、邓勇、刘冬燕、万跃龙、董建新、吕平,合计9名认购对象。其中当代科技认购1000万股,恒健通认购1000万股,刘丹军先生认购520万股,张泉先生认购80万股,邓勇先生认购80万股,刘冬燕先生认购80万股,万跃龙先生认购80万股,董建新先生认购80万股,吕平先生认购80万股。以上各认购对象均拟以现金认购本次非公开发行的股票。上述各认购对象此次所认购的股票的限售期为三十六个月,限售期自本次非公开发行股票上市首日起开始计算。

此前我们也分析过,作为一个股权非常分散的相对社会化的公司,公司的经营模式与其它国内旅游上市公司存在较大不同,公司的日常经营和投资决策也已经非常市场化,但是局限于公司的国企身份,公司尚未实施股权激励。总体来说,作为一个在全国范围内进行市场开拓并扎根异地的经营团队,由于目前的经营现状,其目前的工资待遇仍稍嫌欠缺。而从某种程度上来讲,未来公司经营团队在储备项目的精耕细作上还需要继续发挥奉献精神。我们认为股权激励的推出是有必要而且各方共识,因此回归民企身份并推出管理层激励措施成为市场共同期待。

本次方案最大的看点在于一方面再融资完成后,公司的股权结构进一步分散化,虽然仍将为公司第一大股东和控股股东,但其持股比例将从14.64%降至11.71%;另一方面当代科技持股比例将上升至10.55%(不包括其一致行动人罗德胜持有股份),与大股东持股比例非常接近。如果大股东获得武汉国资许可,在二级市场上适度减持,则大股东退出将变得相对简易,公司也将从国企转换成民营企业。

此外,公司高管高额现金认购股权略超我们预期,但对公司基本面影响十分正面。这既表明管理层对公司发展前景充满信心,又将高管个人利益与公司利益、股东利益联系在一起,形成合力推动公司更快发展。且高管13.99元的申购价也将为公司二级市场股价提供支撑。如果大股东未来适度减持,也能减少二级市场股价波动风险。

未来一旦公司变身民营企业,不排除公司在合适时机将推出针对高管的限制性股权激励方案,按照本次增发成功后的1.5亿股股本,则限制性股权激励股票数量总和最高可达1500万股,则高管激励程度将进一步增强。

总体来看,本次再融资不仅仅部分解决了公司短期资金问题(除再融资可获得净现金4.03亿元外,武汉索道大厦转让价预计可达1.2-1.5亿元,净利润3000-5000万元),而且为公司预留了解决历史遗留问题的路径,可谓一举两得。

预计武汉三特置业公司仍将继续引进战略投资者,多管齐下解决资金难题此前公司已发布公告,将湖北咸丰三特旅游开发有限公司、贵州三特梵净山旅业发展有限公司、贵州江口三特太平河旅游开发有限公司、海南浪漫天缘海上旅业有限公司整体打包注入武汉三特置业有限公司,提高战略投资者的引进效率。

我们分析考虑到再融资方案时间周期较长且有股本扩张的平衡问题,因此武汉三特的平台作用仍将不会放弃。考虑到相关打包资产资质优良,且公司再融资也已为公司增强了话语权,因此战略投资者的引进应该更加从容和顺利。

?公司总市值小,资源潜在价值大,强烈看好中长期空间,短期虑及业绩,暂维持“谨慎推荐”评级虽然公司再融资方案的顺利推进仍有待细节上的处理,但预期成功概率大。虽然由于再融资所涉及的三个湖北项目都需等到2015年整体开业,对短期业绩影响不大,因此可能表现出一定的EPS摊薄,但是该再融资方案设计对公司未来发展的重要性不言而喻。暂不考虑再融资影响,预测公司12-14年EPS为0.46/0.40/0.40元,其中12-13年投资收益对业绩影响较大(13年华山二索开业将对华山业务造成分流效应且上市公司对华山索道公司权益利润份额将从95%降至75%)。我们看好中国二三线旅游资源未来发展潜力,更看好公司规模化开发景区资源模式以及其相对市场化的经营风格,强烈看好公司中长期发展空间,短期虑及业绩因素,暂维持“谨慎推荐”评级。既有投资者可选择战略性持有,如遇调整窗口,潜在投资者可相机布局。