五粮液:战略转变持续推进,估值修复空间凸显

核心观点:

1.事件。

公司于7月8日披露了关于收购河南五谷春酒业股份有限公司的《对外投资公告》后,再发公告根据深交所要求补充披露信息。

2.我们的分析与判断。

(一)公司跨区域并购梅开二度。

五粮液发布公告称,与北京和君咨询有限公司、信阳市发展投资有限公司、淮滨县楚风咨询服务有限公司签署协议,共同投资河南五谷春酒业股份有限公司。至此,公司出资约2.55亿元,收购河南五谷春酒业有限公司约51%的股份。这也是继去年宣布出资2.55亿元并购河北永不分梨酒业后,公司再次出手并购的另一家地方酒企。我们认为,五粮液再次进行对外投资并购,充分印证了我们此前的判断:在白酒行业调整过程中,资本的集聚和有效配置未来在白酒产业集中过程中将起非常关键的作用,预计公司将继续寻求跨区域并购机会。

公司此次投资五谷春酒业与此前投资河北永不分梨酒业的模式几乎一致,将采取委托加工的生产模式,重点打造“乌龙”与“金谷春”两大产品系列,共计100余品种,产品主要在河南销售,辐射北京、山东、河北、南京等地区。新产品将标注“宜宾五粮液股份公司出品、河南五谷春酒业股份有限公司生产”双标识。我们认为,收购后公司将通过继续使用原有品牌布局中低端市场,向大众价位市场扩张。同时,如公司能有效借助和君咨询等专业机构进行合理运作,除了可加强对河南本地市场的渠道控制与下沉,提升市场占有率外,还可以逐渐向湖北、安徽、湖南、江西等周边省市渗透,提升公司在华中区域市场竞争力,但考虑到中部区域市场中品牌多且竞争激烈,投资效果仍有待检验。

(二)战略改变随行业调整进入显效阶段。

公司自2013年以来为保增长积极采取了诸多措施:(1)调整普五出厂价至609元后,其一批价目前已有所回升;(2)推出一系列主攻“腰部”价格带的新品,同时加强了对定制酒的开发(与北大荒的合作等);(3)多次出资进行跨区域并购,外延式扩张布局区域市场;(4)梳理经销商渠道的同时开始重视新型渠道(如京东等电商渠道)的构建等等。从目前情况看,调整的最终效果显现仍需时日,但已凸显了公司积极主动的战略改变。我们判断在现有的价量平衡点位置上,公司面临的最大难题是未来将如何确保渠道能维持住一定的盈利能力。那么,其未来工作的重点必将在动销恢复后有效改善盈利能力上。当然公司业绩的真正拐点最早也要到2015年才会出现,但市场有望提前反映改变预期。

3.投资建议。

预计公司2014/15年EPS为1.91/2.16元,对应PE为9/8倍。考虑到公司一年来估值变化趋势,维持“推荐”评级。并请投资者持续关注近两日报告:《五粮液(000858):调升到白酒首推品种,估值变化趋势全反应》、《五粮液(000858):再次出手跨区域并购,估值变化趋势全反映》,继续作为白酒板块首推品种。