债市周报第65期:高等级信用利差低位或为常态

债券市场行情表现

上周资金面依然维持稳中偏松格局,银行间资金利率保持平稳,债券市场延续牛市行情,国债收益率曲线继续小幅平坦化,10年期国债收益率下行3bps至3.31%。信用债表现上周较好,企业债中票收益率平坦化下移明显,7年期下行幅度接近10bps。银行理财产品利率继续延续下行趋势,但幅度有所放缓。

债券市场投资策略

上周美联储暂缓加息,我们认为对市场影响有限:一是暂缓加息市场已经有充分预期,对市场的冲击有限,二是,暂缓加息只是时间上延后,年内依然维持加息预期,因此,资本流出的压力依然持续存在,但短期压力会有所缓解,减轻央行维稳人民币压力,利于国内流动性维持稳中偏松格局。

机会在利率债还是信用债?信用利差是否压缩过度? 目前由于PPI,CPI表现愈加背离,企业贷款利率虽然持续下调,但对于产出品价格不断下降的行业,企业真实融资成本仍然维持高位,仍在经历痛苦的去库存去杠杆的过程,而居民存款利率(1年期大型商业银行为2%),随着CPI的缓慢上行达到2%的水平,居民存款收益已接近为零,继续下行的空间非常有限,央行维稳资金面,资金利率也大概率维稳在目前的水平,因此,压缩的依然是存贷利差,从银行存贷利差来看,中国的存贷利差(1年期,贷款按基准)从300bps(存款3%,贷款6%)降到目前260bps(大型商业银行存款2%,贷款4.6%),仍然是不低的,明显高于日本、韩国、台湾。降低贷存利差,体现在债券市场上,高信用等级信用利差持续压缩,虽然压缩到很低的位置,但随着产业结构调整,某些行业持续恶化,高等级信用债将越发稀缺,高等级信用利差甚至会继续压缩,并一段时间维持在较低的水平,同时等级利差会加剧分化,低等级信用风险溢价伴随着违约事件等发生而持续抬升。 后续更有力度的财政政策或推出,基建项目建设将为稳增长起到重要作用,短期市场风险偏好以及经济企稳证伪仍将起主导作用,债牛不改。目前10年期国债后续下降的空间仍然存在,但受制于资金利率基本没有下行空间,财政发力稳增长以及股市配资清理接近尾声,后续下行的幅度亦有限,10年期国债我们看到3.2%,需降低利率债资本利得预期,在央行维稳资金面的情况下,中期高等级信用债息差策略更为稳妥。