汇率决定论(二):韩国超越台湾的启示

投资要点。

韩国人均GDP超越台湾的历程。

台湾和韩国都是亚洲“四小龙”成员,但在经济起飞阶段台湾基础好于韩国,1965年韩国人均GDP仅有台湾的不到一半。自1965年开始,韩国开始步入追赶台湾的车道,尽管同期台湾经济也取得了举世瞩目的增长,但韩国的人均GDP仍在不断向台湾靠拢。

真正的超越发生在东南亚金融危机之后。1998年亚洲金融危机后,韩国的人均GDP增速远快于台湾,韩国的人均GDP迅速拉近了与台湾之间的距离,并最终在2005年完成超越。两国的人均GDP之比在十年里上升了一倍,2007年已高达1.3倍,尽管“次贷危机”的冲击导致这一比率有所回落,但最低只回到1.08,2014年又扩大到1.24,韩国已把台湾甩在身后。

韩国为什么能超越台湾?

经济增长不是韩国超越台湾的原因。多年来台湾的经济增速都高于韩国,只有80年代和2000年之后比韩国略低,但人均GDP增速在1970年之后一直低于韩国,因此真实GDP增速不是韩国和台湾人均GDP差距扩大的原因。

适度通胀和汇率弹性才是韩国超越台湾的主要原因。韩元历史上在贬值方面的“努力”远高于新台币,每次出现危机必大幅贬值,而新台币则要么贬值幅度偏小、要么保持稳定。汇率贬值对韩国贸易条件的改善极为重要,因为大幅贬值后往往伴随着连续多年的升值趋势,而这是增加人均GDP增速的重要途径。

韩元贬值是被动的吗?

韩国的财政相当稳健。韩国的财政连续多年盈余,占GDP的比例平均为1.8%。从有限的数据(1990~1997)来考察,韩国的中央政府债务占比相当低,仅占GDP的10%左右,8年平均为9.2%。

因此,韩国优秀的财政状况根本不支持韩元汇率大幅贬值。

韩国的外债占比也远远好于同期东南亚国家。韩国的外债总额仅公布到1999年,但从公布的外债数据来看,其外债占比相当低,甚至也远好于当前的中国。不过由于其外储偏少,在80年代外债占外储的比例偏高,但在东南亚金融危机之前也已经降到合理比例,远远好于同期东南亚国家的外债状况,与当前中国的情况相当。

贬值对经济的冲击正面而持久。

贬值对通胀的冲击是一次性的。贬值当年会对通胀造成一次性冲击,但随后通胀会迅速回落,并且后期的汇率升值会压低通胀,使通胀保持在适度的水平。韩元贬值对房价的影响较小,但对股指影响较大。

贬值对出口和经济的作用正面而持久。从最近两次危机来看,韩元贬值虽然导致当年韩国的名义出口增速出现较大幅度的下跌,但出口数量并未出现负增长,而台湾真实出口增速出现较大负增长。贬值也增强了韩国抵御外部冲击的能力,GDP增速在“网络泡沫”破裂和“次贷危机”期间均避免了出现负增长。

结论:汇率弹性是重要的宏观调控工具之一。

从韩国与台湾的经济增长及人均GDP增长的巨大差异我们可以得出一个非常重要的结论:汇率弹性是最重要的宏观调控工具之一,而无关财政状况和外债状况。欧洲和日本已经在效仿韩国实行灵活的汇率政策,这说明经济体大小也不是维持汇率稳定的理由。反观中国,我们认为韩国也可以成为中国经济的榜样,维持汇率足够的弹性不仅可以缓解中国当前经济的下滑,也对缓解全球新兴市场危机有巨大的正面作用。