2015年8月外汇储备数据点评:外汇的“缓入”与“快出”

投资要点

事件:中国8月外汇储备3.5574万亿美元,下降939亿美元,预期3.58万亿美元,前值3.6513万亿美元。中国外汇储备已连续四个月下降。中国8月末黄金储备报617.95亿美元。

“缓入快出”,外汇储备面临两方面压力

官方外汇储备规模继7月份下降425亿美元之后,8月出现加速流失,究其原因,无非在于“缓入”与“快出”两个方面。首先,由于人民币贬值预期仍在,资本流出速度加快,并在经常项目与资本金融项目上同时得到表现。从7月结售汇情况来看,结售汇差额主要表现在经常项目而非资本项目,这是由于汇率中间价改革在7月尚未实施,汇率的人为稳定负面影响出口贸易。随着人民币的主动贬值,经常项目的结售汇逆差现象将得到一定程度的改善,那么资本与金融项目对8月份资本流失的影响将相对显著。其次,由于存在汇率贬值预期,个人与企业持汇意愿增强,结汇动力减弱,同时由于售汇业务的增长,银行等金融机构向央行结汇的规模亦有所减少。这一点可以从7月份外汇占款数据得到证明,当月央行外汇占款流出量大幅高于金融机构,说明社会资本向银行大量购汇,而央行向银行间市场投放外汇规模更为庞大。那么资本外流加速、居民与企业部门的藏汇意愿增强,从内外两个角度形成了外汇储备向央行集中的速度有所减缓。

而外汇储备“快出”的主要原因则在于8月外汇市场大幅波动,频繁超出政策所希望的合意汇率波动范围,央行为了维稳汇率,不得不消耗外汇储备以回笼人民币,维持汇率的适度贬值。但这一过程是否可以持续,我们认为仅仅构成短期干预,一方面以当前的外汇储备消耗速度难以长期维持,另一方面回笼人民币对其流动性形成负面影响,这与央行实施货币宽松以刺激低迷经济的政策思路并不相符。总体来看,外汇储备的“缓入”虽仍将持续,但“快出”将有所改善,外储规模在短期内仍将减少,但速度将出现放缓。

内忧外患,汇率仍存贬值空间

外汇储备变化的根源仍然在于市场对汇率的预期,那么汇率未来将如何变化?5月以来人民币中间价基本维持在6.12左右的水平。但在此期间伴随着美元的持续升值,汇率的表面稳定实际上意味着人民币的被动升值。从模拟人民币指数的走势可以看出,7月人民币实际上一直处于随美元而升值的趋势,这一现象直到8月中旬汇改之后才得到改观。如果以一篮子货币衡量的人民币指数来看,央行干预后的当前汇率处于5月下旬的水平。从基本面的角度,目前的经济水平差于5月,而利率水平较彼时更低,我们认为当前的汇率仍高于平衡汇率,存在一定的贬值空间。

这一点从外汇市场亦可得到佐证。从外汇交易市场的表现来看,汇率贬值预期始终存在,无论是人民币离岸汇率,还是远期汇率,都远远低于当前人民币即期在岸汇率,海外市场对中国资本市场乃至整体经济仍然并不乐观。在基本面没有得到明显改善、利率持续低位的环境下,人民币贬值预期依旧强烈,那么央行消耗外汇以控制贬值速度的措施难以持久,预计外汇储备减少的速度将有所放缓,但人民币存在进一步贬值的可能。