2015年信用债市场9月月报:经济增速下行,货币政策继续宽松,长端收益率出现松动

8月份债券市场回顾

7月24日至8月28日中债信用债总全价指数小幅上涨0.27%,中长期指数涨跌幅高于中短期指数,其中10年期以上指数上涨1.63%,1-3年期指数涨幅最低为0.03%。同期中债AAA级企业债到期收益率呈分化趋势,关键年期中6个月期上涨了25.56bp,1年期涨幅最大为29.50bp,3年期和5年期分别上涨了0.68bp和3.30bp,7年期下降了7.78bp,10年期到期收益率降幅最高,为9.31bp 。信用利差6个月和1年期大幅上升,其余期限继续小幅震荡或下行,评级利差总体呈下行趋势,市场对信用产品配置旺盛。与产业债相比,市场增加了对中长期城投债的追逐。

宏观经济企稳被证伪,汇改提速,央行出招护经济

基本面方面,经济数据重新掉头下行:7月份工业增加值增速环比下降,工业企业盈利能力变差;固定资产投资增速继续下滑但资金到位情况有所改善;房地产销售继续回暖,投资增速回落幅度减缓;社会消费品零售总额增速重新下行,短期难以向上突破;鲜菜和猪肉价格持续上行推动CPI同比增速回升,而PPI同比降幅扩大,工业领域仍深陷通缩泥潭。货币市场方面,8月份央行干预外汇市场,人民币出现大幅贬值,之后央行发力,降准降息加定向宽松,以保持流动性,支持实体经济。7月份M1、M2增速提高但均低于去年同期,社会融资额大幅降低,银行体系的贷款对实体经济的支撑仍未出现明显好转。

9月份投资策略

7月份经济数据掉头向下证伪6月份经济数据较好引起的经济企稳预期;央行汇改超预期,短期快速贬值引发债券市场收益率的波动,但随后央行的立体化宽松政策强化了市场对于央行保利率的预期,尤其是双降信号作用明显,市场对于流动性宽松预期又起,大大缓解了近期持续上行的货币市场资金利率带来的资金供给的担忧。月尾公布的8月份财新PMI预览值和7月份工业企业经济效益指标则显示出经济形势仍然不容乐观,再加上流动性预期的改善,收益率重回下行的趋势,尤其是中长期债下行幅度明显。 按照历史的规律,目前对应的经济增速、通胀水平和货币市场利率,中长期收益率仍然有下行的空间。但是通胀水平在猪肉价格上涨带动下的回升可能会继续,加上财政部部长表示今年下达6000亿元新增地方债券和3.2万亿元地方政府债券置换存量债务额度,会为市场造成一定供给压力。现在相比乐观的在于,一方面财政部部长表示“对地方政府债务实行限额管理,是规范地方政府债务管理的重要内容”,另一方面市场对央行会买单信心较强。

基于以上的基本判断,我们认为短期收益率向下概率高于上行的概率,但仍然不改我们对债券市场未来半年宽幅震荡的判断。配置上仍然可以维持中长久期,信用利差处于历史低位区间,考虑到经济疲弱情况下信用风险较大,仍然需要保持较高的信用配置级别,息票较高的城投债仍然可以重点筛选品种。对于交易型投资者而言,可以适当博取收益率下降的机会,考虑到目前收益率曲线的形状,可以重点关注3-5年期债券收益率下行的机会。