央行降准降息事件点评:托底经济+防范金融风险

事件

中国人民银行决定,自2015年8月26日起,下调金融机构人民币贷款和存款基准利率,以进一步降低企业融资成本。其中,金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.6%;一年期存款基准利率下调0.25个百分点至1.75%。此外,自2015年9月6日起,下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点,同对农村金融机构再定向降准0.5个百分点。至此,央行年内已4次降息,各期限贷款利率均下降1个百分点;年内大型金融机构存准率下调1.5个百分点,中小型金融机构存准率下调2个百分点。

原因

此次降息降准宽松政策出台具有多层原因。其一,抵御系统性金融风险。8月18日以来A股市场再次大幅下调,伴随国外主要股市、大宗商品、新兴市场国家货币汇率等的集体走低,市场恐慌情绪严重。此次股市大跌导致数十只分级基金触发下折线,众多融资仓及股票质押仓再度逼近强平线,风险或进一步向银行等金融机构蔓延。我们认为此次双降与6月28日双降的直接诱因相同,即政府意在提振市场情绪,稳定包括股市在内的金融市场信心,未雨绸缪防范流动性枯竭、防范系统性金融风险的发生及蔓延。

其二,对冲人民币贬值带来的流动性压力。我们在此前的人民币汇改点评中指出,人民币此次贬值幅度预示着进出口总额较贬值前存在6400-6500亿元人民币缺口,客观上呼吁50个基点的降准,此次降准释放至少6000-7000亿元的流动性,降准幅度符合我们预期。此外,近期的资本外流加快也需要降准释放流动性对冲。7月我国金融机构外汇占款余额环比大幅下降2491亿元,创下有纪录以来的最高降幅,客观上反映了资本加速流出的压力。8月国内经济仍在继续下行,加之人民币贬值引发恐慌,外占数据或再创新低。这一背景下,降准释放流动性是众望所归。

其三,托底实体经济。经济下行风险不断加剧而实体经济融资成本居高不下的情况下,降准降息是过去一段时间以来的客观需求。然而去年十一月以来股市的疯牛行情导致金融市场的吸金效应显著,宽松货币政策效果打折。随着5月以来金融市场的持续调整,股市的虹吸效应大大减弱,加之通胀目前仍处于安全水平,央行抓紧时机降低融资成本以刺激信贷、拉动经济的意愿明显。

影响

经济层面:其一,在股市持续调整、虚拟经济对资金虹吸效应下降的背景下,流动性或重新回流至实体经济,降息或带来实体经济融资成本的真正下降。其二,在经济周期性下行趋势未完成之前,政府第一要务即加快改革步伐、而改革需要一个相对宽松的政策环境,降息是在为改革创造条件、争取时间。其三,今年以来政府打出多项组合拳以托底股市及实体经济,包括调整银行存贷比、养老金入市、证金公司出手救市、人民币贬值、降准降息等等,宽松政策集中度空前。按照目前3.56万亿的养老金规模来看,约有6000-8000亿的潜在入市资金,或瞄准国内优质企业改制重组。若这些养老基金能带领起社会投资浪潮,如加速PPP项目推进等,那么实体经济有望从这一层面真正获益。

资本市场层面:此次降准降息短期内将遏制股市持续的大幅下跌趋势,但不会改变中期内股市向实体经济层面理性回归的格局。从央行本意来说,此次降息也是为了防范急跌带来的金融风险而非刺激股市上涨,在市场信心脆弱的情况下,央行释放的流动性也并一定会进入股市成为托升A股的流动性。然而我们同样注意到,降息及通胀攀升或对未来股市构成一定利好。目前一年期存款基准利率已降至1.75%,7月CPI已升至1.6%,说明实际利率已逼近零利率,随着CPI的继续攀升未来实际利率可能转负。通常负利率是投资股市的有利时机,未来一段时间资本市场或迎来新一轮机遇期。

汇率方面:降息或带来人民币的客观贬值压力。降息带来中美利差进一步收窄、人民币资产吸引力下降将引发资本加速外逃,客观意义上人民币贬值压力增加。然而近期政府持续表态人民币汇率不存在持续贬值的基础,显露出政府维稳货币的决心。我们认为持续贬值将引致国际资本套利风险,这将对本已十分脆弱的金融市场再次形成冲击,为避免这种冲击,政府也不会允许人民币短期内的持续贬值。因此从政府意愿来看,预计人民币汇率短期内仍将保持稳定。