煌上煌:区域龙头全国化进程加快,2H15仍面临肉价上行挑战

投资要点

事项:8月27日煌上煌披露半年报。1H15营收5.8亿元,同比+14%,归母净利3,723万元,同比-34%。2Q15营收2.9亿元,归母净利1,571万元,同比-25%。

平安观点:

1H15归母净利超出预告区间下限:1H15净利3,723万元,低于此前预告区间下限3,965万元,净利下滑主要是毛利率下降,销售费用率提升所致。

真真老老并表、开店加快,推动收入增长加快。真真老老并表贡献收入6,171万元,占1H15收入增量的85%。1H15煌上煌门店数量较2014年底新增200多家,总数约为2,439家,半年增量已与2014年全年增量(196家)相当,开店速度加快,推动公司酱卤制品收入增长加快,1H15鲜货产品收入同比+17.0%,较14年增速+6.4PCT。

原料肉价格上涨,毛利率承压。1H15煌上煌毛利率同比-0.8PCT,主要应是受猪肉、鸡肉价格上升拖累。1H15鸡肉价格同比+9%,猪肉价格同比+4%,受此影响,禽肉及畜肉酱卤制品毛利率,分别同比-1.7PCT、-0.5PCT。2Q15毛利率同比提升估计主要是真真老老并表影响。考虑到上游养殖产业链难以在短期迅速改善供需格局,估计2H15毛利率仍然面临成本上涨压力。

市场拓展力度加强、并表影响推高销售费用率。1H15销售费用率同比+4.3PCT,其中,真真老老并表增加销售费用约800万元,占1H15销售费用增量的26%,另外,公司上半年加强了包括:辽宁、福建、安徽等外地市场及电商渠道的推广力度,也拉高了销售费用率。1H15广告费用、销售人员薪酬、物流、租赁费用分别同比+273%、+59%、+83%、+75%。

开店提速全国化进程加快,肉价上行2H15盈利能力仍承压。维持原有盈利预测,预计15-17年归母净利分别同比-20%、+2%、+24%,EPS分别为0.62元、0.64元、0.79元。煌上煌是中式肉制品的区域龙头,在肉制品行业低迷小企业不断退出的背景下,公司开店速度提升,全国化扩张进程正在加快,新开店经过6个月左右的开拓期将开始对业绩增量产生明显贡献,加上15年9月首发原始股东解禁,公司释放业绩动力&能力将逐步增强,未来煌上煌也可能通过并购拓展异地渠道或新品类,建议关注。考虑到猪肉、鸡肉价格下半年仍面临持续上行风险,维持“中性”评级。

风险提示:食品安全事故、原料价格波动、需求低于预期。