七月份CPI、PPI数据点评:“温和”通胀下,货币政策仍有空间

事件:中国七月CPI环比上涨0.3%,前值为持平,同比增长1.6%,前值为1.4%,为年内最高;七月PPI环比下降0.7%,同比下跌5.4%,远低于前值-4.8%。

点评:通胀在食品尤其是猪肉价格的大幅上涨带动下温和上升,然而核心CPI环比上涨0.1%处在年初以来的低位,单一品种引起通胀指数的上升是可控的;猪肉对CPI的拉动将持续,预计年底CPI或达2.5%。

CPI分项中猪肉增长强劲,并未对其他肉类产生带动效应,居住分项未有起色,车用零配件燃料受汽车销售牵连跌幅扩大:从分项上看,猪肉16.7%的当月同比带动肉禽制品和食品分项同比增长一月翻倍,同时市场上普遍担心的猪肉价格上涨对其他肉类的带动作用并没有奏效,牛羊肉、蛋类涨幅回落或跌幅加深,水产品略微上升但仍处历史低位,鲜菜鲜果与六月表现持平;此外,车用燃料及零配件受到汽车销售低迷的影响,同比跌幅继上两月好转后,再次扩大;居住分项中建房及装饰材料同比持平,而租房连续六月同比上升,房地产行业在去库存过程中销售的增长带动价格回暖,但后续动力或不足。

由于生猪的供需失衡导致近期猪肉价格上涨,完全符合我们此前的判断;目前能繁母猪存栏递减而生猪存栏六月底数据继续下行,母猪存栏增长蓄势,然而最新生猪屠宰量六月底下降,猪粮比价以及猪肉与生猪的价差出现微幅回撤,利润空间或在供给趋于平衡的过程中逐步被冲淡;因而在后期生猪需求与供给增长的速率差短期内仍将持续,我们认为下半年猪肉价格仍将主导CPI温和上涨的趋势,并于明年一季度达到推升CPI增速的峰值,而年底CPI或达到2.5%。

从环比来看八大项中,除食品和娱教文化服务增长0.7-0.8%以外,其余分项维持在微弱波动或与上期持平的状态,我们测算猪价上涨对CPI的拉动影响高达0.5%,旅游业也由于暑期因素,机票和景点价格出现季节性增长4.3%,但幅度仍略逊色于往年。

因而我们仍然认为实体经济、一二产业基于需求回暖的迹象仍不明显,CPI指数受单一产品的季节性或供求短暂失衡引起的价格上涨,并不是全市场的通胀,政策或可通过调节供需、修正统计方法参数等形式对单项价格增长推升CPI的情况进行微调和校正,均衡反映市场价格变动。

目前价格涨势占有优势的或受到政策扶持的行业勉强维持,制造加工业下跌态势无一幸免,需求低迷是罪魁祸首:全部工业品出厂价格同环比均加深跌幅,而即便是价格涨幅较好的农副食品加工或制造业,以及前期受政策扶持的烟草制品同比仅仅维持前状;大宗商品的开采采选、黑色有色金属冶炼压延以及汽车设备制造下跌态势无一幸免。如果需求饱满,对七月大宗商品价格下跌对PPI的影响形成缓冲,但这只是表象,需求低迷导致量价均不能回升才是主因。

我们认为PPI的下行,七月大宗商品市场价格的暴跌也并不能完全掩盖内外需求低迷的主因:即使房地产资金来源连续四个月回暖,但高企的库存对去库存过程是一个较大阻力,同时开发商拿地意愿薄弱,不能带动投资拉动需求攀升,库存的高企对微弱回暖的需求起到侵蚀作用;基建则在财政支撑下产生的对需求的硬性拉动,但资金的到位情况影响拉动的周期和效果,但这部分可由调控加速货币政策与财政的配合。

综上所述,在财政赤字顶部和稳增长目标的双向夹击下,我们认为财政通过专项债务托举基建,是需求的增量来源,同样需要货币政策给予实现可能,而货币政策的稳健和松紧适度,保证了通胀短期内不会对需求的提升构成威胁;从这三方面约束来看,后期货币政策或以平稳递增为主。