海天味业:渠道精耕和产品组团带动市占率稳步提升

一季度公司收入28.0亿元(+13.1%),营业利润同比增长24.8%,归母净利润6.3亿元(+35.2%),扣非后净利润增长24.5%,实现每股收益0.86元,业绩基本符合预期。

公司一季度收入增长13.1%,受春节提前影响收入增速有所放缓,但仍高于行业增长,市占率进一步提高。酱油行业一季度销量增长3%,酱醋行业前2月收入增长10%,海天依旧保持快于行业增长速度,同时一季度公司库存减少2.6亿。2014年公司收入增长目标16.8%,利润增长目标24.4%。2014年产能达到165万吨,同比增长20%。目前行业集中度CR5仅20%,提升空间大。

毛利率同比提高1个百分点至41.0%,高端产品收入占比已超过25%,未来毛利率将维持高位。受益于产品升级和成本下降,公司毛利率持续改善。Q1大豆价格同比下降5%,白糖价格同比下降14%。公司通过三种方式改善盈利:一是通过规模采购提前锁定成本;二是通过改进工艺,原材料使用率还有提高空间;三是提高高端占比,2013年高端产品收入18亿,增长40%,占比25%以上,过去高中低端产品占比的1:6:3,未来将提升至3:6:1。

未来3-5年完成全国网点密集覆盖,拓展在餐饮农贸市场的竞争优势。目前公司经销商有2100多家,1200个县已覆盖50%以上,预计2-3年可全部覆盖,规模县份继续下沉;市区目前覆盖率超过90%,但很多只是1-2个经销商简单覆盖,未来要细分,预期3-5年完善好全国基础网络,重点拓展在餐饮农贸市场的竞争优势。

酱油基础网络搭建好后带动其他产品上量,2014年的新品除了拌饭酱、老字号酱油,还将开拓料酒、腐乳,未来积极进行非酱油产品的外延式扩张。酱油是海天做通网络的基础,每年基础产品发展速度预期15%,以酱油为载体带动其他产品销售。耗油已达到行业第二的8倍;黄豆酱超过10亿元,拌饭酱未来预期会超过5亿元;高端老字号酱油推进升级,价格超越7-10元的主体价格;料酒市场容量预期在200多万吨,容量大且增长快;新成立的子公司计划做腐乳,腐乳容量超过30亿,没有领导品牌;未来在非酱油领域加快外延式扩张。未来通过酱油网络打造多个10亿元产品组团,产品组团可支持较高利润率并满足经销商配送需要。

预计14-15年EPS分别为2.70/3.30,目标价81元,强烈推荐。 2风险提示:原料涨幅超预期、销售不达预期