康缘药业:困境寻变,价值重估,维持“买入”

投资要点

事件:2015.6.15-19,康缘药业股价下跌18.7%,同期医药生物(申万)下跌13.5%,康缘药业跌幅超板块5 个百分点。

点评:作为我们前期重点推荐的个股,作为此轮行情第一个也是唯一坚定推荐康缘药业的团队。2015.5.18推荐以来,公司股价一度上涨超过30%。作为基本面稳健、且新的战略布局持续推进的个股,我们认为大幅调整提供了绝佳的介入良机。公司作为稳健成长的中药细分领域龙头,在此轮牛市行情中被严重忽视,基于如下逻辑我们继续维持“买入”评级,1)处方药面临系统性政策风险下,公司凭借极具优势的产品组合和积极的销售激励政策,有望保持20%左右的业绩增长;2)新的战略设想持续推进,2015-17年有望逐步落地。我们认为公司在加强内部修炼(销售结构调整、研发管理效率优化、线下医生资源整合)的同时,逐步放开思路,围绕创新中药为主,积极探索新领域、新模式,未来3-5 年有望打造中药+生物药+创新商业模式的优秀药企。

2015 年,在“药品上市再评价+销售激励+空白覆盖提升”的驱动下,我们预计热毒宁有望销售15 亿元左右,YOY20%左右。随着2015 年医改推进,市场认为中药注射剂面临较大的降价压力,如热毒宁注射剂,在高基数下压力更大,基于以下几点,我们认为公司热毒宁2015-17 年仍有望保持20%左右的增长;1)质量可靠,疗效明确,西医认可。康缘药业热毒宁注射液2014 年完成了153 例治疗登革热的循证医学研究,2015 年计划继续开展以退热为核心的上市再评价工作,同时加强对临床的指导和专业化宣传,促进产品上量。2)加强销售激励,拓展民营医院市场。民营医院在医疗机构中的服务占比持续提升,公司计划给予积极的优惠政策,以加强对于民营医院的销售上量,我们预计民营医院将成为热毒宁销售增长的增量市场。3)加强多科室开发、空白覆盖提升。热毒宁目前70%左右的销售来自于儿科,后续会持续加强以退热为核心的多科室开发推广工作,我们预计多科室开发部分有望保持30%以上的增长。公司在黑龙江、重庆、湖南、湖北等地区医院覆盖不足,后续计划持续加强这些区域的医院覆盖,以保证热毒宁增长的持续性。

医保驱动,尤赛金(银杏二萜内酯葡胺注射液)销售实质推进第一年,2015 年销售有望突破1 亿元。尤赛金一直是投资者重点关注的品种,2013-14 年因为招投标进展缓慢,公司产品一直没有形成规模销售,我们认为随着公司6000 例安全性试验的完成以及进院工作的推进,2015 年有望形成10-15 家月销售1000 支的医院客户,保证2015 年销售达到1 亿元左右。市场销售快速推进的原因:1)质量有保证,利于学术推广:2014 年完成了6000 例安全性试验,2015 年公司又启动了3400 例的神经保护循证医学试验。2)2014 年奠定了市场上量的客户基础:2014 年尤塞金销售形成2-3 家的上200 支的医院、同时江苏自营开发了40家医院,2015 年有望完成90 家医院的开发目标,随着2015 年底新的招标工作推进,有望快速放量。3)医保工作持续推进:江苏、四川的医保工作已经启动,我们预计今年中旬有望完成江苏省医保的进入工作,同时凭借自身在江苏省较强的政府事务关系和务实的创新研发优势,有望排他性高调进入,确保2015 年快速放量。

战略方向明细,未来3-5 年内有望打造中药、生物药+大健康+互联网电商的平台型企业。在集团层面,公司积极探索新领域、新模式,并希望在合适的时机纳入上市公司。1)生物药领域加强研发和并购:基于公司自身资源、研发优势的分析,集团层面积极开展生物药领域的探索,我们预计未来3 年有望形成具备一定核心竞争力的生物药平台,并纳入上市公司。2)大健康领域拓展:集团层面积极进行产品梳理和产业化推广工作,同时进行大健康服务领域的尝试,我们预计未来3-5 年有望形成大健康领域形成一定的规模,适当时机纳入上市公司,提升上市平台的竞争力。3)互联网电商探索:公司2014 年年报提到在互联网电商领域的探索,我们预计借助公司自身在妇科、骨科等领域丰富的线下资源,有望在未来1-2 年内有望实现资源整合,逐步打造公司新的营销模式和生态圈。

盈利预测:凭借自身丰富产品线及战略布局的推进,我们认为公司具备长期投资价值。盈利预测方面,略微上调之前的盈利预测,预计公司2015-2017 年收入分别为30.68、36.83、45.93 亿元,增速分别为19.7%、20.1%、24.7%,归属母公司净利润分别为3.98、5.02、6.20 亿元,同比增速20.7%、24.23 和21.43%,对应15-17 年EPS 0.78、0.98、1.21 元。目标价为51-55 元,对应2016 年52-56 倍PE(行业平均47PE左右)。维持“买入”评级。

风险提示:基药招标政策风险、竞争对手品种提前获批、新产品推广不达预期风险、新的战略推进低于预期