利率产品周报:暂时不必担忧财政政策全面取代货币政策

摘要:

宏观经济分析。(1)用电量增速回升但持续性有待观察。6月15日,国家能源局发布5月全社会用电量等相关数据。5月全社会用电量同比增长1.6%,增速较上月回升0.3个百分点。分项来看,第一产业用电量同比增速回升9.0个百分点至4.8%,第二产业用电量同比增速回升2.0个百分点至-0.7%,第三产业用电量增速回落1.4个百分点至9.8%。在工业中,轻工业用电量增速回升0.3个百分点至2.3%,重工业用电量增速回升0.6个百分点至-1.2%。从分项数据可以看到,虽然第二产业及其中的重工业用电量增速回升,但依然保持负增长,是否显示工业尤其是重工业正在恢复中,还有待进一步的数据印证。(2)国务院常务会议连续讨论财政稳增长问题。上周的国务院常务会议,从两个方面提出了投资稳增长的思路:一是加大重点领域有效投资,发挥稳增长调结构惠民生的多重作用;二是进一步强化城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设。而此前一周的国务院常务会议,则从财政资金使用的角度稳增长:明确推进财政资金统筹使用措施,更好发挥积极财政政策稳增长调结构惠民生作用。总体上看,最近半个月国务院常务会议再次密集关注稳增长问题,并且从财政政策支持投资的角度部署稳增长政策,仍要密切关注市场对稳增长预期的反应。

上周市场回顾。(1)公开市场及资金面:公开市场延续零操作。上周公开市场继续维持零操作、零投放、零回笼,但由于有两期国库现金管理发行,因此整体净投放1,000亿元。资金面由松转紧,资金利率较大幅度上行。上周全周,银行间隔夜回购周加权平均利率上行9bp至1.17%,7天回购周加权平均利率上行37bp至2.41%,周末7天回购利率更达到2.73%。(2)一级市场:收益率随二级市场上行。上周一级市场共发行了11只利率产品,计划发行规模为860亿元,较此前一周的1,010亿元有所缩量。整体上说,一级市场表现依然维绕二级市场的波动,收益率随二级市场上行。以国开债为例,1、3、5、7、10年期品种的中标收益率相比上周分别变动4bp、9bp、8bp、8bp、5bp。(3)二级市场:收益率曲线平坦化上行。上周二级市场收益率曲线呈平坦化上行走势。上周由于资金面由松转紧,资金利率上行幅度较大,短期利率债收益率出现一定上行,长期国债收益率略有下行,长期金融债收益率基本保持稳定。

利率产品策略:维持加配长端的建议。在5月弱势的经济数据公布后,上周资金利率季节性上扬,债券市场小幅调整,股票市场大幅调整,周末本是降准的时间窗口。但降准没有如期到来,这使得周三的国务院常务会议对稳增长的安排更值得关注,未来仍应密切关注高频指标的变动控制好基本面回暖的风险,目前看这一风险尚不显著。而市场关心的这是否意味着财政政策将取代货币政策来稳增长,我们认为暂时不必担忧。因为不管是地方债务置换,还是新的投资出台,都需要货币政策先行,未来货币政策宽松的空间依然很大。由于上周末央行没有降准,因此本周资金利率还将继续上升,并带动现券收益率调整。但我们认为最早在本周周中(此前的降准并不全在周末),最迟到二季度经济数据公布,降准就将出台。因此我们认为半年末资金面偏紧的时候仍是加配长端的时机。