中国白银集团:聚焦白银产业链主业,终止收购深圳清算公司

报告摘要.

终止收购深圳清算公司60%股权:2015年6月17日公司公告称,与公司顾问(包括联合财务顾问(即瑞士信贷(香港)有限公司及八方金融有限公司)、法律顾问及核数师)讨论及就拟进行收购事项考虑其尽职调查进展后,决定终止谅解备忘录,公司将不会进行拟进行收购事项。

原拟进行收购事项的谅解备忘录:2015年5月5日公司公告称,与卖方订立谅解备忘录,拟购买目标公司全部已发行股本,目标公司拥有深圳清算公司60%股权;深圳清算公司与深油所订立独家服务协议,据此,清算公司获授独家权利,向深油所提供石化产品电子贸易及延期现场交货服务以及相关交易数据结算、风险管理及交收托管服务;收购事项总代价为6.255亿港元(约5.0亿人民币),其中约1.12亿港元以现金支付,5.13亿港元按每股1.62港元向卖方发行约3.17亿股股份支付。

终止收购事项是公司主动战略调整的结果:本次终止收购深圳清算公司60%股权是公司主动战略调整的结果;终止收购事项后,公司目前主营业务将由中游白银冶炼,下游白银饰品零售,以及白银现货交易所三部分构成;公司业务范围变得更为简洁,并且公司深耕白银产业链多年,公司在该领域进行同心多元化成功的概率更高;我们认为公司未来将继续聚焦于以白银为主的贵金属、有色金属产业链及其衍生产业链的拓展。

业务量减少,但股本摊薄亦减少:在我们此前的预测中,深油所2015年交易量目标是5,000亿人民币,以0.025%费率计算,净利率以约80%计,给予20倍估值,则深圳清算公司60%股权价值约12亿人民币;目前该部分业务直接消失,但同时亦减少摊薄股本3.17亿;我们采用分部估值法对公司各项业务加总进行估值,保持此前对中游白银冶炼、下游白银零售、以及上海华通白银国际交易中心的估值,将我们此前估算的市值目标降低12亿人民币,摊薄后股本亦相应由约16亿降低为13.21亿,则新的目标价为8.48港元,较此前略有提高(参考我们2015年5月27日报告)。

大幅折价增发股份消失,缓解市场担忧:2015年以来公司共有三次配售行为,首先是1月2日以1.51港元配售1.8亿股,其次是5月8日以2.64港元配售2.0亿股,最后是5月27日以4.25港元配售约1,800万股,每次配售均较当时价格折让幅度不超过20%;在当前时点,若进行拟收购事项将以折价超过60%的幅度配发新股,引发市场担忧,现在公司终止这一事项,亦可以在这一方面缓解市场担忧。

维持“买入”评级:我们采用分部估值法对公司估值,维持中游冶炼业务2015年1.69亿元人民币盈利预测,维持中游业务2015年15XPE估值;维持下游零售业务2015年2.2亿元人民币盈利预测,维持下游业务2015年25XPE估值;暂不考虑交易平台业绩贡献,将交易平台估值由此前20亿人民币下调至8亿人民币,则目标市值规模为88.35亿元人民币,同时经扩大后股本由约16.0亿调降至13.21亿,目标价为8.48港元,维持“买入”评级。

风险提示:银价大幅下跌;下游业务进展低于预期;