中国国旅:国企改革预期仍存,政策放松、外延扩张拓展成长空间

投资要点

事件:中国国旅公告4日复牌,称由于停牌涉及到的筹划公司部分股权转让相关事项较为复杂,审批周期存在不确定性,实施条件尚不完全成熟,集团决定终止筹划本次重大事项,并承诺自复牌之日起3个月内不再筹划前述重大事项。

本次改革方案虽终止,但后续继续推进预期较强:公司本次转让股权,是希望能通过引入战投实现国企改革。由于国旅集团为国资委直属中央企业,国旅公司的国企改革需要涉及较多的审批流程,且国旅作为目前A 股旅游板块中市值最大的公司,其收入和资产规模都位于前列,相关方案的复杂程度可能较高。在近3个月的停牌后,尚未能完成相应工作,因此公司决定终止本次事项。但从公司发展战略来看,要实现“旅游+免税”双核驱动,在线上线下、境内外项目中完成免税零售渠道与旅行社客源网络的合作发展,则需要进一步完善公司经营机制,将牌照垄断优势转化为市场化竞争力,因此公司推进改革是十分必要的。我们认为,公司国企改革方案只是暂时搁置,待条件成熟后,预计将继续推进混合所有制改革、管理层激励等方案。

免税行业政策持续放松:行业政策继续放松带来成长动力。其中,海南离岛免税政策自3月起有所调整,增加17种品类,并放宽10种热销商品购物数量限制,据统计,政策调整实施首月,海南销售离岛免税品56.92万件,购物人数14.5万人次,销售金额4.74亿元,分别同比增长37.5%,29.5%和51.7%。其中,新增17大类商品共销9716件、销售金额197.88万元,其中奶粉销售8107件、保健品销售544件。政策对人均消费的提升显著。另外,据商务部披露新闻,4月28日,国务院常务会议确定,增设和恢复口岸进境免税店,合理扩大免税品种,增加一定数量的免税购物额,方便国内消费者在境内购买国外产品。如我们此前判断,免税行业政策有望持续放松,公司牌照优势将保证其充分享受行业成长。

外延扩张、电商发展增强市场竞争力:在叠加新店和新政策影响后,公司海棠湾店迅速成长。按照商务部披露数据,今年1-4月三亚免税销售额累计为20.1亿元,增长56.58%,预计较快的同比增长态势将延续到8月。公司柬埔寨暹粒店已于去年年底开业,经营良好,其中中国游客贡献较大;金边店正在建设阶段,国旅的旅行社客源资源将为其开展海内外合作、扩张项目创造优势。柬埔寨项目试水“旅游+免税”模式,如获得成功,该模式将加快公司外延扩张的速度。另外,中免商城的APP 客户端及网页版陆续上线,商城将通过整合线上线下资源,逐步开展三大核心业务:免税品预售,线上零售,批发供货,助力中免旅游零售业务的整体发展。我们认为,公司经营层面的外延扩张及电商项目更多地集中在竞争较激烈的市场中,这些项目的发展将有效提升公司的市场化竞争力。

投资建议:我们维持对公司未来三年的盈利预测,预计2015年-2017年公司的EPS 分别为1.894元、2.281元、2.610元。我们认为,依托中国庞大且增速较快的出境旅游市场,公司定位于“旅游+免税”双核驱动的发展战略具有广阔的发展空间,公司的外延成长值得期待。此外,北京机场重新招投标、行业政策调整预期(入境免税店重启、离岛免税政策调整等)、后续可能推进的国企改革事宜,都将对公司未来发展产生重大影响,亦是股价的重要催化剂。公司于3月16日开始停牌,停牌至今申万休闲服务行业指数上涨72.8%,上证综指上涨45.6%,因此公司股价具有一定补涨动力。虽然终止了本次混改方案,但国旅后续改革预期依然较强,同时考虑到行业政策放松以及公司外延扩张带来的巨大发展空间,我们继续维持对公司的“买入”评级,未来6-12个月目标价位区间为85.2元-92.5元。

风险提示:公司新项目建设进度或运营情况低于预期。行业或区域政策调整情况低于预期。