张裕A:经营好转、渠道下沉,重拾增长

投资建议

公司为国产葡萄酒领导品牌,葡萄酒仍属奢侈消费,经济敏感度较高。公司积极通过渠道下沉和经营进口品牌稳定收入增长,预计2015-2017年EPS 分别为1.60/1.82/2.10元,对应PE 分别为33/29/25X,维持推荐评级。

投资要点

经营形式确有好转,Q1增速回升有季节性因素:公司业绩经历2012-2014年的下滑,逐步出现好转,2015Q1收入和利润分别增长21%和16%。一方面经营形式确有好转,另一方面跟2015年春节推迟有一定关系,全年维持20%的增速仍较困难。具体来看Q1增长较快的是酒庄酒和低端酒,约20%左右;中间的解百纳增长15%左右。

销售区域集中,经济敏感度高:公司核心市场为广东、江苏、浙江、福建、山东等地,销售集中在沿海区域。本轮公司业绩下滑主要是限三公以及经济增速下滑导致高端酒市场萎缩,浙江8成以上是酒庄酒、山东主要是解百纳,因而受影响较大。广东、浙江、福建等地市场十分稳定。经济好转直接带动葡萄酒消费回升。

渠道下沉空间很大:公司13年才开始做县级市场,体系逐渐建立起来,发现市场空间很大。一方面是因为进口酒渗透率很低,另外假酒活跃,因而竞争较小。人员到位后县级市场可以做到几千万,如江西、安徽等地。公司渠道非常扁平,县级经销商即为一级经销商。

加快进口酒销售:进口酒一是自有品牌(通过收购获取),二是有影响力、能为公司带来利润的进口品牌。由于葡萄酒消费个性化较为突出,经营进口酒势在必行。公司先锋酒庄已经建了300家专卖店,以经销商加盟为主,180家已经建成投产。目前销售规模仅2000万左右,未来收入比重可以达到3-4成。

风险提示:经济增速继续下行、食品安全问题等。