太极集团:超预期实现工商业整体上市,电商释放活力

西南药业、桐君阁脱壳进度超预期,工业、商业将实现整体上市。西南药业的重组工作基本完成,桐君阁的资产置换交割很可能在第3 季度前完成。两家上市公司壳资产处置将有利于:1)股权转让及土地资金回笼有望降低银行借款10-15 亿元,降低财务费用1.5-2 亿元;2)消除关联交易后融资功能恢复,一方面可协助减轻债务负担、哺育主业,另一方面则可用于支持外延扩张,发展新增长点。3)实现整体上市后,工、商业一体化协同效应明显,长期来看有助于降低期间费用。

布局电商+积极转型,桐君阁商业资产释放活力;核心产品提价,业绩弹性得以释放。1) 万家药店助力,医药电商重磅出击。公司坐拥终端、规模、品牌优势,具备优质O2O医药电商基因。目前自营电商业务正在积极准备,我们估计通过与BAT合作、采取云端医院慢病管理的创新模式积极拓展电商业务,有望形成线上线下合力,看好其在电商领域的长期发展。2)传统批发业务转型,龙头优势强者恒强。在传统的批发业务上,公司实施品类管理,规模优势进一步凸显;积极转型直销模式,盈利能力逐步攀升;可能启动B2B 信息系统项目,我们预计:该项目3年后实现毛利润6000 万元-1亿元;同时考虑到公司于2014 年末对核心产品进行了提价,预计2015 年合计将提升公司毛利率至32%左右,增加毛利润1.9 亿元;从2014 年开始,公司开始实施销售人员的本地化战略,保守估计公司2015 年销售费用率在17%左右。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2015-2017 年EPS 分别为3.10 元、1.83元、0.95 元,对应动态市盈率分别为12 倍、21倍、40 倍。从市销率角度看,在可比公司益丰药房、老百姓、一心堂中,收入超过20 亿元者对应的市值超过100 亿元、收入超过40 亿元者对应的市值超过200 亿元。桐君阁收入近20 亿元,其应给予约150 亿元市值(尚未考虑给桐君阁万家药房溢价);太极中药及化药工业产品属性好、品牌价值高、低价药提价后盈利能力强、产业链协同效应明显,预计2015 年扣非后净利润约2 亿元,给予其150 亿元以上市值。公司整体价值合计约300 亿元,维持“买入”评级。

风险提示:低价药提价销量或低于预期、配方颗粒放开或低于预期。