三维工程:环保互联网+比翼齐飞,估值提升潜力大

核心观点:

环保主业:同时受益于硫排放标准提升+污水处理等环保业务拓展+一带一路。(1)硫回收受益于今年7月1日开始实施的硫磺回收标准提升,目前跟踪的石化煤化工项目三四十个。石化领域,在油价大涨的背景下,石化行业投资处于下降趋势,但受益于油品升级改造及环保标准提升,齐鲁石化等正加紧对传统硫磺回收装置进行改造,中化二期、天津石化等重大项目在推进中。煤化工领域,煤炭深加工对于化解煤炭企业产能过剩困局、稳增长具有一定意义,但目前国家对煤化工项目环保审批仍未放松;公司承接的神华新疆煤制油、中天合创煤制烯烃项目在推进中,跟踪神华榆林煤制烯烃、包头煤制油二期、中海油山西煤制气等项目。(2)污水处理已获实质性突破,将是后续重要增长点。政策层面,国家对于VOC 更严格的排放标准预期出台;从公司业务拓展方向上讲,公司要做的是包括过滤、渗透、膜分离、离子等在内的组合工艺,拥有强大的研发及工程化能力,北京研发中心联合国内大学开发技术并已获若干项专利。齐鲁石化的污水基本上是公司做的,3月份中标中沙污水深度处理(循环水排污水)装置工程总承包项目,金额2597万元。(3)积极开拓海外市场,顺应国家一带一路战略,阿联酋子公司已成立两年多,一旦突破将打开全新市场空间。

参股隆众石化电商:目标交易规模上万亿,远期合理估值上百亿。(1)志商网2014年产生91.37万元;2015年以来累计交易金额已达2.5亿元,交易品种主要为大宗能源、成品油、煤化工、新能源等,涉及塑料、硫磺、橡胶、液体化工、有机醇、芳烃等。已签客户几百家,意向客户6000多家。公司未来三年目标交易规模上万亿(市占率10%)。(2)三维工程给予电商平台的支持:主要包括资金支持,目前已提供2000万财务资助;客户资源支持、匹配与对接等,包括但不限于硫磺、煤化工等客户产品包销,企业电商平台;管理支持等。隆众石化已是山东电商协会石化分会会长,2015年山东省15个重点扶持平台之一,省经信委重点扶持单位排名前三,目标是成为中国最大的石化电商。(3)商业模式:在线模式4.0(手机及网站交易);撮合,占70-80%,收手续费;开票模式,不承担价格风险,只收手续费。仓储用卖家仓储,物流由客户自提。

估值:远期合理估值42.6-45.6元,潜在上涨空间63-74%。(1)环保业务:公司正逐步搭建“硫回收+能源净化气化+污水处理等环保业务+催化剂(产品+工程)”大能源环保架构,作为建筑板块中最纯正环保股(大气治理),2015年我们预测归母净利润2.05亿元。

按照中信环保板块平均估值水平(截至2015年5月22日,2015年预测PE54倍),我们认为可给予公司环保业务2015年50-55倍PE,对应市值103-113亿元。(2)电商业务:志商预期利润来源主要有交易佣金、融资收入、资金沉淀费等三部分,我们测算平台远期合理价值将超过100亿元(详见我们2月10日外发公司电商深度报告),公司参股上海志商39%,对应合理市值39亿元。(3)综合考虑两块业务,公司合理市值142-152亿元,对应合理股价42.6-45.6元,较现价存在63-74%的潜在上涨空间。

风险提示:市场拓展风险,传统业务不达预期风险等。

盈利预测与估值:我们预测公司15-17年EPS 为0.62/0.80/1.00元,3年净利润CAGR 达29%。仅考虑环保主业的短期目标价31.0-34.1元,考虑电商业务的远期合理目标价42.6-45.6元。维持“推荐”评级,业绩估值提升潜力较大。