运输服务行业:降息对子行业影响不一,高速和供应链企业最受益

事件

央行自2014年11月22日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率下调0.4个百分点至5.6%;一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.75%,其他各档次贷款和存款基准利率相应调整。

评论

对交运企业利润影响约2%,整体影响有限,但各子行业差别明显:我们采用所有A 股交运上市公司133Q~143Q滚动年度的财务数据计算,目前A 股交运板块平均负债率为59.4%,利息保障倍数为10,财务费用占利润总额比重为33%,因此本次降息0.4%对整年利润的增厚幅度约为2.2%,整体影响有限,但对各子行业影响不尽相同,负债率较高的航空,航运有所受益,带息负债较少现金流较好的的子行业如机场和部分公交和高速企业还将因存款利率下调在盈利上略有减少。

陆上交运—高速铁路和物流供应链企业最受益:降息对高速铁路企业有三方面利好。一是利息支出减少,业绩增厚,由于高速企业负债水平适中(平均47%),所以一两次降息对业绩影响一般在10%左右。另一方面,公路铁路公司现金流稳定属于类债券标的,降息之后市场利率水平和风险溢价也将下降从而直接推升股价(约10%)。再者,部分高速企业地产业务资产和营收占比较高,降息将提振地产股估值从而推动这部分高速公司进行估值修复。

但考虑到高速板块此前表现已经一定程度上透支了降息预期,目前阶段低估值的高速个股更值得关注,推荐地产业务涉足较多(26%的资产为地产存货),具有国企改革概念目前仅0.91倍PB 的山东高速(600350)和仅0.77倍PB 涉足核电业务的赣粤高速(600269)。同时,但对于收入规模大,毛利率低,需要大量垫资的供应链企业而言降息无疑有利于减少利息支出,对业绩的弹性较大,推荐象屿股份(600057)。降息对公交等其他陆上交运企业影响轻微。

航空机场—利好航空不利机场:航空业高负债经营,降息对其形成利好,但由于70%以上带息负债为美元且有部分人民币债务为固定利率(如公司债等),因而降息对航空公司利息支出减少作用有限(4%以内)。不过,从需求端考虑中国经济已进入新常态,GDP 增速将持稳在7%左右(对应航空需求增速在10%~11%),降息有利于推升需求端,而供给端运力增速将逐步放缓(14,15年分别为13%和11%),因此供需关系将缓慢改善,加上油价超预期下跌航空板块盈利下行风险基本释放,预计明年主业和整体盈利将有小两位数增长,航空板块有估值修复需要。推荐受益迪士尼确定性利好的东方航空(600115)和估值较低,美线收入运力占比较高,受益美国放宽签证的中国国航(601111)。本次降息将使除深圳机场外的三家上市机场利息收入微幅减少。

航运—降息将促进减亏,但行业基本面颓势难改:由于目前航运企业主业仍处于亏损或微利状态,降息能够减少利息支出对减亏和整盈利起到一定效果,但由于航运企业仍有一定量美元和固定利率负债加之部分公司亏损较大,一两次降息仍难以扭转盈利颓势,降息对板块利好有限。需求端来看,本次降息不会改变经济下行至明年年中的趋势,因而对运量提振有限。航运板块股目前整体PB 为1.9左右,已恢复到2011年上半年时的估值水平,而当时BDI 也在1400点附近波动,船东盈利水平也大体相仿,但目前大盘整体估值比11年上半年低40%,因此我们认为本轮航运股的估值修复基本到位,未来板块继续大幅上行空间不大。建议逢低介入Alpha 属性强,确定性高的“一路一带”航运概念股宁波海运(600798)。公司受益于大股东浙能集团运量倾斜和7000万拆船补贴,15年业绩无忧,转债具有较高的博弈价值,也是浙江首批国企改革试点企业浙能集团旗下两家上市公司之一,Alpha 属性突出,同时受益海上丝绸之路,长江黄金水道和舟山群岛新区建设,在4~4.5元间可积极买入。