债市日评:收益率曲线过于陡峭化,后期应该走向平坦

利率品市场观察。

510降息后的首个交易日,开盘后短期利率明显下行,长期利率略微下行,但随后长期限品种快速反弹,短期限品种下行幅度再加大,最终利率曲线进一步陡峭化(10年国开收益率上行1BP,1年国开收益率下行23BP)。

我们认为,目前的收益率曲线过于陡峭化,后期应该走向平坦。5月以来,货币市场利率就开始下滑至2.5%以下,但是债券市场短端跟随的进度偏慢,1年期金融债在3.3%徘徊。而此次降息,稳固了目前偏低的资金利率水平,当天债券市场短期利率快速向下突破至3%左右,短期利率逐渐跟上货币市场宽松的步伐。而后期长期利率也有望快速下行,毕竟10Y-1Y的利差在80BP,与目前已经比2012年更差的经济形势不符。我们认为10年金融债券利率将回落到3.5%下方。

另外,我们认为目前的经济形势仍不乐观,5-7月份时期我们所面临的基本面仍将处于下行态势,二季度GDP增速将跌破7%,7月份物价指数也有破1%可能,因此短期内基本面曙光难现,后期仍将继续降息。

信用品市场观察。

降息后首个交易日,银行间和交易所信用债均多数上涨,短期收益率下行幅度超过长端,曲线增陡。不过从收益率下行的绝对水平来看,周一各品种信用债上涨非常克制。

展望后期,虽然中国经济三期叠加,企业经营状况恶化,信用事件明显增多,但是由于主导投资级信用债信用利差的仍是流动性溢价,因此短期内信用利差仍有收窄的空间。以5年AA+中票为例(目前信用利差处于历史1/4分位数水平),在货币市场利率已经进入2.5%以下的大背景下,我们估计信用利差将在目前水平继续收窄20BP左右。

另外,从品种上来讲,我们认为城投债整体优于产业债。首先,在经济快速下滑的背景下,政府稳增长的压力较大。此时需保持地方政府融资渠道畅通,因此年内关于城投债的负面事件难以继续发酵;其次,经过149号文冲击,目前城投债整体收益率水平高于同等级产业债;再次,随着信用评级跟踪集中期的到来,城投债外部评级易上难下的特征将显得更加珍贵。而产业债方面,建议规避煤炭行业。今年煤炭产品价格降幅远大于历史同期,近日国投新集已经被展望负面,煤炭行业二季度可能遭遇大面积的评级下调。

转债品市场观察。

1、电气转债:科技部调研“未来能源”,希望和原子能院在核物理方面“十三五”规划编制等方面加强沟通和交流。上海电气于香港时间约下午三时举行全球投资者电话会议。

2、14宝钢EB:今日新华保险领涨保险板块,有研究员指出,近来保险板块表现不错的原因可能是国务院推健康险个税优惠,民众购买商业健康保险的意愿将会更高。

3、民生转债:民生银行50亿美元中票将于12日在港交所上市。降息后民生银行在银行板块表现垫底,也跑输H股。

民生转债近来表现明显跑输正股,因触发赎回前后估值压缩近5%,现在仅有0.29%估值,我们认为估值压缩已基本到位,可以把握赎回前的一波弹性恢复行情。

国债期货以及相关衍生品市场观察。

5年期主力合约TF1506开于98.415,收于97.665,结算价97.660,最高98.415,最低97.000,涨幅0.05%,振幅1.45%,成交9317手,其中外盘5241手,内盘4076手,持仓量24706手。较前一交易日,合约收盘价上涨0.035元,结算价上涨0.040,成交量上升1595手,持仓量减少1593手。另外,10年期国债期货主力合约T1509下跌0.20%。

央行自14年11月和15年3月下调存贷款利率后的第三度降息,下调金融机构人民币贷款和存款基准利率25BP。但市场对降息的解读偏于利好出尽或者不达预期,因此降息并未在银行间债市掀起波澜,以10年国开债为主的现券收益率在一度微幅下行后转为小涨,IRS则收复稍早跌幅转为持稳。国债期货早盘更是因为赌降息的多单纷纷急于止盈,导致5年TF低开后急跌0.52%,10年T急跌0.83%,但由于现券收益率并未明显上行,5年和10年国债期货均在日中震荡回升。