工商银行:业绩符合我们的预期

工商银行公告15 年1 季度可分配净利润同比增长1.39%至743 亿人民币,比我们预期低2.9%,主要由于拨备费用较高及净利息收入较低。在当前的牛市环境下,我们将A 股和H 股目标价分别上调11.9%和14.2%。重申持有评级。

支撑评级的要点.

得益于贷款额上升,15 年1 季度工商银行的净利息收入同比增长8.2%。

但是,工行1 季度净息差从14 年4 季度的2.65%下滑至2.45%,主要由于贷款收益率降低及存款成本上升。展望未来,我们预测净息差将随着存贷款重新定价而持续下滑。潜在基准利率下调将导致下半年净息差继续缩窄,进而拖低未来几个季度的净利息收入增长。

手续费收入同比下滑1.3%,仍超出我们预期17%。理财产品收入、基金产品和保险产品的中介收入增速加快(理财收入同比增长55%,基金和保险中介收入同比增长87%)在很大程度上抵消了咨询手续费收入的下滑。展望未来,如果银行继续扩大资本市场相关业务,那么手续费收入将恢复正增长。作为国内第一大行,工行凭借庞大的客户基础在资产管理业务方面拥有较强的竞争优势。如果未来工行更激进地扩大资本市场相关的资产管理业务,其将获得丰厚的回报。

不良贷款余额环比增长16.9%,增速超过了14 年4 季度。1 季度末,不良贷款率从4 季度末的1.13%上升至1.29%。信贷成本从14 年1 季度的0.54%上升至0.74%。我们测算1 季度新不良贷款生成率仍然维持在1.7%的较高水平,甚至高于14 年的1.2%。展望未来,工行仍将面临资产质量的挑战。

影响评级的主要风险.

中国经济增长大幅放缓;利率自由化。

估值.

工行的H 股和A 股股价分别对应1.15 和1.17 倍2015 年预期市净率。在牛市环境下,我们上调了其目标价。考虑到盈利下滑,继续维持持有评级。