南宁糖业:行业周期向上趋势明确,公司外延扩张可期

事件:4月23日,公司发布了2014年年报及2015年一季度报告。

公司2014年实现营业收入26.93亿元,同比下降38.78%,净利润亏损2.87亿元,对应2014年EPS为-1元。公司2015年一季度实现盈利约2100万元。

我们的分析和判断:

1、糖价低迷拖累公司业绩,依靠补贴等实现扭亏

2014年,公司白砂糖价格同比下跌了776元/吨,跌幅达14.23%,销量同比减少了23.38万吨,减幅达32.56%。公司全年白糖销售48万吨,平均价格4116元/吨,单吨亏损约800元。2015年一季度公司扭亏为盈的主要原因是在报告期内收到资源综合利用退税1,836万元、储备糖贴息2,333万元,直接增加了公司利润。

2、剥离亏损资产,专注糖业主业

2014年,公司完成了对亏损资产的剥离,蒲庙造纸厂资产出售,制糖造纸厂、南宁美时纸业有限责任公司关停。造纸业务不再成为业绩负担,公司将专注糖业主业,糖价高低直接决定公司盈利好坏。

3、白糖价格周期向上趋势明确

2014/15榨季,国内白糖大幅减产300万吨,预计产量在1050万吨。

需求增长3.5%约为1500万吨。在政府加强对进口白糖控制的背景下,白糖进口量约为380万吨,则预计本榨季将出现70万吨的缺口。

下个榨季,随着白糖的惯性减产及需求刚性增长,白糖库存将进入加速去化周期。糖价向上趋势已经明确。在政策效果不明朗且国储糖600万吨库存的抛售压力,预计年内糖价高点将出现在5600-5800元/吨区间。

从现货价格走势上看,本榨季初,白糖价格即开始筑底,并在2015年1月份大幅反弹,到3月份达到5000元/吨。我们预计公司产糖完全成本在4950元/吨。出于及时支付蔗农蔗款及回收现金流的现实,预计公司一季度白糖主业单吨亏损额在200元左右,环比大幅缩窄。

目前,由于看好后市白糖价格,公司适度放缓销售节奏。随着现货价格持续上涨,公司盈利能力将得到明显恢复。预计2015年公司全年白糖吨盈利在350元。

4、资金充足,外延扩张可期

公司制定了产糖百万吨,销售收入过百亿的“双百”规划。由于蔗田片区是由政府划定,在当前蔗农种植积极性差、甘蔗种植面积持续下降的背景下,新建糖厂原料无法得到保证。要实现百万吨糖产量只能依靠外延式并购。而当前的行业低谷期正是收购的好时机。连续几年的亏损,不少糖企出现了资金链断裂的风险。2014年,广西丰浩集团、永凯集团相继曝出资金链断裂问题,公司的增发方案中有1.5亿是用互补充流动资金,外延式并购预期强烈。考虑到公司的管理能力,预计公司将先收购8-10万吨的糖厂,积累管理经验,再逐步向百万吨产能迈进。

投资建议

白糖价格向上趋势明确。公司并购预期强烈,资产干净,将充分受益于白糖价格上涨。假设公司15-16年销量分别为58、65万吨,吨盈利350元、650元,则15-16年盈利约为2亿、4.2亿。给予16年17倍估值,则6个月目标价25元,对应市值70亿元,给予“买入-A”评级

风险提示:政策风险;气候风险(如厄尔尼诺);糖价上涨不达预期;