债券市场策略周报:降准后请谨慎做多

投资要点:

一、经济观察:经济下,融资紧

上周经济数据密集公布,一季度经济增速勉强维持7%的水平,经济转型特征明显。房地产步入下行周期,下游需求持续不足,而新预算法约束下,地方政府融资机制的转变不仅限制投资,同时造成了债务滚动压力,侵占银行信贷资源。产业方面,传统产业去产能仍在缓慢进行,而新产业在当前融资结构下难以获得资金支持,直接融资的发展仍需量宽的配合。年内托住经济的底,为改革赢得时间,依然是政策主旋律,而基建仍然是稳增长的主角。

二、政策展望:多管齐下,托稳二月的底

1.央行再放降准大招一季度经济以7%收官,而临近4月下旬高频数据仍未见显著好转。央行上周日再度宣布降准,预计释放资金规模约1.5万亿,远超市场预期,其目的仍在于托稳二季度的底。从去年四季度以来,基建批复力度显著增强,但受制于资金来源,对经济拉动效应并不明显。一季度财政数据显示,财政收入的放缓已开始限制财政支出的增长,财政政策发力首先要解决的依然是资金问题。整体来看,本次降准操作是在外围美联储加息预期推迟的环境下,央行稳增长的又一次发力。

2.MLF使用升级在关注降准的同时,我们提请关注近期新型货币政策工具的使用。据央行官网数据显示,3月续作MLF净投放资金规模为3200亿元,而3月央行口径外汇占款减少2307亿元。显示央行3月对冲外汇占款的工具选择发生变化,MLF替代降准成为对冲外汇占款的选择。此外央行将从4月期每月公布上月的中期借贷便利操作情况,进一步提升了MLF操作的透明度,有利于央行更加有效的引导市场预期。

三、市场策略:降准后请谨慎做多

上周日晚间央行宣布降准,市场预计释放资金规模在1.5万亿左右,力度之大超过市场预期。短期内,在银行信贷额度既定的情况下,增量资金将大幅流向同业及债券市场;中长期来看,实体经济有效融资需求的回升仍需时间,信贷规模的扩张难以超越降准带来的资金宽松速度。而同时,地方政府债务置换的压力显著减轻,债券市场一扫往日阴霾,有望迎来一波快牛行情。我们在近期的周报中持续看好国开债,理由是在经济下行、财政吃紧的背景下,稳增长是政策决策核心,同时3月下旬起,人民币汇率逐渐走稳,为央行宽松提供了便利条件。在“经济差、汇率无忧”的背景下,无论是MLF也好,降准也罢,央行宽松势在必行。采用降准这种激进的手法,侧面反映出经济下行压力比官方公布的数据还要大。但本次降准力度远超市场预期,市场在乐观的情绪导向下仍有过度透支宽松预期的可能,我们在提示债券市场交易性机会的同时,提醒对后市走势维持适度谨慎。