一季度经济数据点评:回暖尚待时日,政策预期平稳

投资要点

一季度经济增长创7年新低。统计局数据显示,一季度国内生产总值同比增长7.0%,为2009年3月以来的最低水平。一季度GDP环比季调增速为1.3%,为2010年12月有统计以来的最低值。内外需疲软、经济结构转型的“青黄不接”期是GDP增速不断下滑的根本原因。

从支出法看,投资降速明显对拉低GDP增速的作用最大。1-3月固定资产投资累计同比增长13.5%,创下2001年以来的最低增速。单月来看,3月固定资产投资环比增长1.04%,1月为1.05%,2月为1.03%,一季度增速明显低于去年四季度1.1%的月平均值。

一季度采矿业同比下降4.1%,其中煤炭开采和洗选业、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业分别下降21.2%、12.3%和5.9%,反映了大宗商品输入性通缩、外部需求疲软、产能过剩以及环保力度加大的综合影响。1-3月制造业固定资产投资累计同比增加幅度由1-2月的10.6%再次收窄至10.4%,低于去年同期的15.2%,为2004年2月有记录以来的最低值,显示过剩产能仍待消化。唯一亮点在于基建投资有所加速,一季度累计同比增加22.83%,为去年6月份以来的最高值,部分反映了政府稳增长措施开始发挥作用。

一季度规模以上工业增加值同比增长6.4%,为2009年5月以来的最低值。分门类来看,1-3月采矿业、制造业及水电燃气供应业的工业增加值同比增速分别由1-2月的4.2%、7.5%和4.0%继续下滑至3.2%、7.2%和2.3%,也低于去年同期的3.3%、9.9%和4.5%。水泥、、粗钢、生铁及平板玻璃等主要中上游工业产品产量同比分别下降3.4%、1.7%、2.3%和6.0%,反映了投资活动低迷以及大宗商品价格不振的双重负面影响。

?消费增长亦维持在低位。一季度社会消费品零售总额同比名义增长10.6%,扣除物价偏低影响,实际增长为10.8%,与去年全年均值持平。

单月来看,社消总额延续了去年12月以来的下滑态势,3月当月同比增长10.2%,低于1-2月10.71%的前值。尽管低物价名义上有益于刺激消费,但经济低迷、收入增长较慢拖累了消费者信心,加之股市繁荣导致居民收入分流至股市,导致消费总体表现不佳。一季度居民可支配收入累计实际同比增长8.1%,高于四季度前值的8.0%但低于去年全年的8.3%。

受内需不振影响,进口同比降幅显著,导致贸易顺差增长,净出口对经济正向拉动。一季度进出口总值累计同比下降6.0%,其中出口同比增长4.9%,进口同比下降17.3%,进出口总额同比下降6.0%。单月来看,3月份出口同比大幅下降15%,低于去年同期的下降6.63%。一季度4.9%的同比增幅主要反映了去年同期的低基数效应,且其显著低于去年四季度15.3%的同比增幅,反映了出口依然乏力。受大宗商品进口价格低迷拖累,加之内需疲弱,一季度进口下降显著。单月来看,3月进口同比下降12.7%,降幅较1、2月的19.9%和20.5%有所收窄,但整体一季度进口数据仍十分疲弱。初步估计,一季度净出口对GDP的拉动力为0.6%,高于去年四季度的0.0%。然而净出口的正向拉动主要反映了进口的极度疲弱,事实上人民币自去年下半年以来由于盯住美元以及人民币国际化的政治需求对其它货币被动升值,对出口造成了较大打击。但鉴于人民币汇率主要仍由央行把控,在目前加入SDR特别提款权等人民币国际化政治诉求压力下,短期内难以看到人民币实质贬值趋势。

总体来看,一季度官方经济数据全面证实,我国经济下行风险已经不断恶化,许多经济指标已经低于2008年金融危机时的水平,甚至逼近1997年东南亚金融危机时的水平。而从发电量、铁路货运量等一系列数据来看,实际的GDP情况可能比官方数据更差。我们认为,经济数据的不断下滑是周期性和结构性疲软的叠加,将延续较长的时间。

预测方面,二季度外围经济整体难以实现较大改善。美国此轮单纯依靠消费推动的经济增长难以持续,二季度经济增长难有亮眼表现;日本一季度机械订单数据显示日本经济复苏将再次放缓;欧元区量宽对经济的提振作用正在不断递减,核心国家德国的经济数据显示短期内欧元区经济难以快速复苏。发达国家复苏乏力的情况下,外需不振拖累新兴市场国家增速低位徘徊。可见二季度外围经济环境依然不佳。国内方面,随着房地产330新政、各省份放宽房贷限制的推进,二季度房地产行业有望对经济形成托底,但其可持续性有待考察。从根本上看,经济的触底反弹仍要看各项转型政策的效果何时能够显现。

政策方面,稳增长压力下,定向调控力度将不断加大。当前政府已经意识到经济形势的严峻性,表明保增长决心,强调加大定向调控力度,但同时强调货币政策的“定力”。正如我们前面指出,近年来经济增速的下滑是一种周期性和结构性疲软叠加的慢性病,难以靠短期强力的流动性“强心针”治疗,而需要期待药效的缓释作用。此前全面降息降准的效果递减也证明了这一点。另外,货币政策全面宽松造成的实体经济与资本市场的“剪刀差”也是政府所不希望看到的。在此基础上,我们预计二季度货币政策依然保持中性偏松状态,定向降准及各类中短期流动性工具仍将不断推出,股权融资将继续增加,但不应期待央行大规模“放水”。