经济未稳遭遇倒春寒,放松迫在眉睫

投资要点.

事件:3月末,广义货币(M2)同比增长11.6%,增速分别比上月末和去年末低0.9个和0.6个百分点;狭义货币(M1)同比增长2.9%,增速分别比上月末和去年末低2.7个和0.3个百分点;流通中货币(M0)同比增长6.2%。2015年一季度净投放现金1690亿元。

财政乏力与表外萎缩,货币增速回落.

2月M2的增速11.6%,增速分别比上月末和去年同期低0.9个和0.6个百分点;M2增速回落有五个原因:一是3月份银行贷款同比大幅减少540亿,其次,3月份的外汇占款同比明显少增的概率较大。三是同业资金运用减少导致货币派生减少。监管部门为有效防范和控制风险规范金融机构同业业务,导致同业资金运用减少,货币派生相应减少。第四,管理层与商业银行表外业务监管加强,导致部分表外融资逐渐向表内转移。表外融资减少导致货币派生相应减少,拉低了M2增速。3月份社融表外融资同比降低2450亿,最后,3月份财政投放3300亿,显著低于2月份的470亿,财政重回谨慎。上述诸多因素导致M2增速显著回落。与此同时,实体经济交易活跃度改善有限导致M1增速低位震荡。

新增信贷低于市场预期,中长期信贷持续改善的趋势被打破.

3月对实体经济发放的人民币贷款增加1.18万亿元,同比少增1370亿元,显著低于银行信贷投放季节性规律。从银行信贷口径来看,企业短期融资需求相比去年同期大幅回落,企业资本性支出需求持续增长的势头略微放缓。3月份企业信贷7304亿,同比多增712亿,短期贷款3069亿,同比多增486亿,票据融资新增281亿。企业新增中长期信贷3643亿,继去年11月份之后连续四个月继续维持较高位置,显示企业资本性支出需求持续增加,但增加势头显著放缓。从居民部门来看,3月新增信贷2512亿,同比去年减少1370亿,短期新增贷款841亿,同比减少1113亿,居民新增中长期信贷1670亿,比去年少增258亿,主要原因是房地产市场销售结构性特征明显,尽管一线城市地产销售增速显著回升,但占比只有20%不到,二、三线城市销售依旧低迷。3月份居民部门信贷总信贷占比21%,回到历史平均水平以下,显示居民部门资本性支出的杠杆扩张态势继续放缓。随着3月份地产新政的放开,预计4月份这一数据将略有回升。

控表外继续、表内重回低迷,社会融资增速显示融资约束重回偏紧.

从全社会融资总量来看,3月份新增社会融资总量1.18万亿,同比少增9134亿。其中表外融资同比少增2450亿,显示表外控制依旧较为严厉。表内融资同比少增6684亿,信贷少增542亿。融资构成分项显示,3月份企业债券融资686亿,同比少增1778亿元;新增信托-77亿,同比下降115亿。委托贷款新增1111亿,同比少增188亿。受到美元汇率震荡影响,新增外币贷款少增5亿,环比增加141亿,同比去年增加141亿.。从数据来看,社融部分分项指标显著向信贷与债券融资转移的趋势在3月份被打破。3月份社融增速12.58%,增速环比回落100个bp。单季度社会融资增速重新回落,从2月份的6.68%左右回落到3月份的-18.37%。

经济环比企稳趋势未稳遭遇倒春寒,政策放松迫在眉睫.

3月份,银行间市场同业拆借月加权平均利率为3.69%,比上月高0.05个百分点;质押式债券回购月加权平均利率为3.61%,比上月低0.01个百分点。3月份降息之后,票据贴现利率与银行间拆借利率开始缓慢下降,但理财产品收益率开始探底回升,这其中存在一个悖论。短期银行间流动性的宽松与理财收益率弱势反弹,这可能是货币数量放松的收紧与前期需求短期扩张的逆行。3月货币数量的收紧无论是管理层主动还是被动,都意味着短期经济将面临继续下行风险,而这种趋势一旦重新形成,二季度经济增速将低于7%,预计货币政策仍有降准、降息的动作,来对冲实体经济下滑风险。货币定向放松政策可能继续实施,而在4月中下旬存在货币政策降准或者降息的可能。其次,财政政策将更为积极。财政扩张政策主要集中于以下几个方面:包括一路一带、城市基础设施、新能源汽车等领域的投资建设力度将超出市场预期。